(圖/shutterstock)

 

 

 

1. 為什麼要關注 為升(2231)

觀察近期盤面的強勢族群

可以發現「汽車零組件」漲勢整齊

主要原因除了第三季台幣貶值 6.52% 有利外銷之外，

第四季 AM 市場進入旺季、

以及 越來越多國家重視汽車安全性問題，

讓車用電子的需求越來越大！

 

雖然多數研究機構推估，

今年全球車輛預估年增率只有個位數，

但車用電子供應鏈卻在產業趨勢改變下

諸如產品多由選配轉為標配等等

讓汽車電子產業仍可維持高成長

而身為汽車零組件股王的 為升(2231)

就相當引起我的好奇．．．

 

觀察 為升(2231) 的歷史股價

在 2013 年 11 月時 還一百元不到

後來短短不到 8 個月

股價竟然上漲了 3.69 倍

近期在除權息前夕

股價竟然還創了歷史新高

究竟為升(2231)做了哪些改變

讓近年股價大爆發？

又今天10/8除權息當天

為升股價反而大幅拉回

現在值得我們逢低布局嗎？

趕緊來看看吧...

 

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2. 股東結構與重要轉投資

股東多為個人，占了 56.98%

其他法人占了 34.94% 

而外國機構及外人則占了6.39%

 

其他法人加上外國機構及外人的持股

就占了41.33%

籌碼還算穩定

( 資料來源：依 103 年度年報 製作 )

 

轉投資項目中

主要包括持股 100% 的子公司Silver Cub Inc.、

持股 70% 的子公司 Royal Cub Inc.、

以及 持股 70% 的子公司 為升國際貿易股份有限公司

 

至於 Golden Cub Inc.、上海為彪汽配製造有限公司、

Ever Cub Inc. 以及 ITM Engine Components Inc.

為為升間接持有100%的轉投資公司

 

從103年度年報得知 

在所有轉投資貢獻的獲利，

以為升國際貿易股份有限公司EPS 0.65 元最多

而Silver Cub Inc.、Golden Cub Inc. 控股公司

以及 汽車零件加工的上海為彪居次，EPS 皆為 0.57元

( 資料來源： 103 年度年報 )   

 

3. 業務內容

為升是台灣最大汽車內裝開關製造商

主要產品包括汽車內裝開關、各式車用感應器

以及 汽車胎壓偵測系統(TPMS)

主要供應北美AM市場

 

所謂AM就是After Marke售後服務的縮寫

而OE則是Original Equipment原廠授權的縮寫

過去為升AM及OE的市場比率為一比一

 

然而，OE市場的利潤乍看不錯

但訂單可能會隨著大客戶走下坡而受到衝擊

反倒是維修廠、汽車百貨量販店等AM 相對穩定

故為升目前以經營AM市場為主
 

從 103 年度年報可得知

目前為升營業比重為：

汽車電機開關 52.74%、胎壓偵測器46.6% 、其他 0.66%，

( 資料來源：依 103 年度年報 製作 )

 

其中，汽車電機開關主要包括：

方向燈開關、啟動開關、頭燈開關、電動窗開關等

 

胎壓偵測器(TPMS)主要

能偵測到的輪胎壓力及溫度

並以無線傳輸的方式，即時傳送到駕駛座的接收面板上

能在爆胎前了解異常

避免類似雪隧爆胎意外的發生

 

值得一提的是

為升創出世界第一款通用型胎壓偵測器(TPMS)

通吃 98% 的車款

可說是目前公司主要的王牌

 

4. 成本結構

主要原料供應商

( 資料來源： 103 年度年報 )   

 

值得一提的是，

除了以上廠商之外

為升主要進貨商為鴻燡

頭燈開關為主要進貨品項

102年度、103年度及104年度截至前一季止

占全年度進貨淨額比率(%)分別為 8.86%、6%、5.2%，變動不大

此外，鴻燡主要股東為為升及子公司董事長之二親等親屬

與其交易關係良好

 

銷貨部分

以SMP以及31為主要廠商

104 年度截至前一季止SMP以及31

占全年度銷貨淨額比率(%)分別為17.36%及13.8%

 

SMP 為美國汽車零配件售後服務(AM)市場之製造及通路商，

主要向為升購買開關類及傳感器類產品。

在長期合作關係下，訂單呈現逐年穩定成長趨勢，

故近年來SMP 均為為升第一大銷貨客戶。

 

31 為美國汽車輪胎配件售後服務(AM)市場之經銷商，

主要向為升購買開關類及TPMS 產品

104 年第一季因TPMS 產品訂單呈現成長趨勢，

故104 年度截至前一季止，31 躍升為本公司第二大銷貨客戶。

( 資料來源： 103 年度年報 )   

 

另外，爲了早日因應此波汽車電子時代的來臨，

為升已成立研發中心

投入之研發費用預計占營業額比例 4~5% 

 

5. 產業概況

由於台灣汽車市場規模太小，

生產製造較不具規模經濟，

使得台灣零組件廠商配合整車OEM 產銷之市場相對受限，

進而壓縮零組件廠商的獲利空間。

所以國內汽車零組件廠商轉向國際市場發展

 

然而，由於缺乏國際大廠認證，

且原廠汽車零件品質要求與管控較為嚴格，

再加上運送的問題，

因此，台灣大部分汽車零組件業以國際售後服務之維修市場AM（After Market）為經營主軸，

其外銷產品以塑膠件、沖壓金屬件、車燈及輪胎等一般維修件及零配件產品為主。

其中，又以北美地區為主要出口市場，

約占台灣汽車零組件總出口金額的四成左右

 

近幾年來，雖然整車內銷市場震盪起伏，

但汽車零組件在累積競爭實力後，

每年外銷金額均持續擴大，

2009 年受金融海嘯影響，首次衰退8.5%；

2010 年大幅成長22.62%，2011 年成長7.9%，2012 年成長5.4%，

2013 年成長1.6%，2014 年成長4.96%，達2,077 億元之歷史新高。

​

( 資料來源： 103 年度年報 )   

 

產業上、中、下游之關聯性

( 資料來源： 103 年度年報 )   

 

汽車電裝品由中游汽車開關生產公司，

依產品規格與特性，向上游的原料廠商購買所需的原物料。

 

由於開關具有不同尺寸規格，

因此通常由開關生產公司提供模具給原物料之加工廠商，

原物料加工廠商再依據此模具之樣版，製造出符合特定的元件規格之零組件。

 

屬於中游的汽車開關公司在取得了由上游廠商提供的原物料組件後，

再依不同功能開關之產品結構進行進一步的加工過程，

而此加工過程主要在於將各個不同的原物料零件，加工製成一個單位的元件。

 

而汽車電裝品的下游銷售通路，

主要包含內銷與外銷兩個管道，

而在AM 市場方面主要皆是透過零組件批發商與零售商的管道，

以供應市場的需要

( 資料來源： 103 年度年報 )   

 

市場競爭

根據台灣工研院IEK-ITIS 計畫資料顯示

2010 年台灣汽車產業的總產值約為新台幣3,345.8 億元

其中整車產值大概1,610 億元，零組件產值約1,735.9 億元

分別較2009 年同期成長35.8%及22.3%

但台灣汽車市場規模有限、市場逐漸飽和

及加入WTO 後汽車進口限制逐年鬆綁之情形下

面臨到前所未有的強烈競爭

 

目前台灣替原廠代工的供應商（OEM）廠商約有300 家左右

供應售後維修體系的零組件供應廠商約有2,800 多家

然而，欲切入國際大車廠的全球供應鏈零件代工，實屬困難重重

除了要具整合產業上、中、下、游的能力之外

更重要是不易跨過取得原廠授權生產的門檻

 

故就整體而言，台灣廠商仍以AM 市場為主

由於台灣汽車市場規模太小

生產製造較不具規模經濟

壓縮了台灣零組件廠商的獲利空間

 

但是投資股票，可不是這樣隨便看看而已

我們還需要進行一些分析

什麼分析呢？

 

6. 獲利與成長性分析

利潤率：

從下圖，

可以看到為升不管在

毛利率、營益率及稅後純益皆自2012開始逐年攀升

去年的營益率及稅後純益分別為 38.09% 及 34.59%

都在高標之上

更驚人的是，

去年毛利率高達50.43%

創下了歷史新高 

 

毛利率的成長主要可歸功於

毛利率高達6、7成的TPMS出貨持續成長

尤其，為升TPMS產品的營收佔比從去年的43%

提升到今年以來的52%

是為升毛利及獲利爆衝的關鍵

可見，為升長達10年的 TPMS 研發

近年 效益漸漸浮現囉！

 

（資料來源：CMoney 股市）

 

營收：

從月營收年增率來看，也是超厲害呀！

為升自2013年8月起，

每月營收都較去年同期成長！

而且，成長率幾乎都雙位數！

真的很不容易耶～

 

觀察月營收金額，為升表現也相當平穩

自從2014年10月起

幾乎都可以維持 2 億以上的營收

（資料來源：CMoney 股市）

 

去年營收高達 21.55 億

創下新高

（資料來源：CMoney 股市）

 

年 EPS：

為升2011年EPS僅 2.19 元，

去年年已成長至 10.43元，創新高

在高獲利帶動之下

去年股價大漲 2 倍多

目前即便國際盤勢震盪劇烈

為升股價始終能維持在高檔區

（資料來源：CMoney 股市）

 

7. 安全性分析

財務結構：

觀察為升歷年負債比大概都在 20% 上下

而去年總負債 4.61 億元

以去年稅後純益 7.45 億元來看

賺錢還債的能力非常充足！

（資料來源：CMoney 股市）

 

（資料來源：CMoney 股市）

 

現金流量：

從營業現金流對稅後淨利比可發現

為升近五年來均大於75%

代表公司近期較無應收帳款與存貨問題

 

從自由現金流來看，

為升自 2010 年後皆大於 0

代表公司近期也沒有過度投資的問題。

（資料來源：CMoney 股市）

 

8. 同業與客戶近況

國內外競爭廠商如下

（資料來源：Money DJ)

 

觀察以上廠商

幾乎都未上市櫃及國外大廠

 

值得注意的是，

為升耕耘多年胎壓偵測器

終於在近 2 年開花結果

第三代的胎壓偵測器覆蓋率達到 98％

比競爭對手Schrader的八成來得更高

是目前市場上覆蓋面最廣的通用型胎壓偵測器

 

為升的胎壓偵測器在通吃98％車款之下

省去不同車廠、不同車款的通訊協定不同

而產生的庫存備料的問題

現在只要有新車款出來

維修廠只要上網更新程式即可

為升因此更具成本優勢

使得胎壓感測器競爭力優於同業

 

為升董事長尤山泉更在去年11月指出

全球有至少 40家 廠商在做TPMS

但為升去年在全球的市佔率已躍升至 2 位數百分比 ( 即1成以上 )

主要是因為為升擁有專利，這是搶先進入市場的優勢

董事長信心滿滿的說：

未來 3 年內應該看不到競爭對手！

 

確認 為升(2231) 的概況和財務以後

剩下的問題，就是價位了！

 

9. 評價

為了快速推算出為升今年全年EPS

我先設定「營收成長率」為今年累計營收年增率 38.31%

而「稅後淨利率」則設定為去年稅後淨利率 34.59%

這樣就可以推估出

為升今年全年EPS為 14.21 元

以今天10/8收盤價 356.5 元來看

目前本益比為 25.08

以本益比河流圖觀察

近 2 年本益比大約 落在 25~45之間

因此，目前股價屬合理

 

( 資料來源：Cmoney股市 )

 

10. 投資風險

新的競爭者興起

隨著全球汽車產業的整併風

整個國際汽車零組件的供應鏈未來也將出現重分配的變局

亞洲新興國家包括中國、印度、泰國、菲律賓等

已同時投入爭奪全球汽車零組件商機的競賽中

 

亞洲新興國家具備低廉土地、人工成本

且各國政府積極培植汽車產業發展，

給美國汽車零組件廠商提供一個新而龐大之供貨來源

公司可能面臨北美客戶轉單至亞洲新興國家相關廠的風險

 

【 結論 】

TPMS 帶來成長契機 拉回布局

隨著全球越來越重視行車安全

為升目前的主力產品TPMS漸漸被全球列為標配

主要實施的國家包括美國、歐盟、南韓和台灣

而中國大陸近期也將拍板定案

 

目前全球 TPMS 的出貨量約 1.6 億顆

若以中國大陸 2 年後

每年新車產量 2,000 多萬台估算

TPMS 的需求約 1 億顆

足足可讓全球市場成長 62.5%

成長潛力相當驚人！

 

此外，胎壓偵測器壽命約 5-10 年，

由於美國 2007年就將其列為標配

預計 2012-2017 年為更換潮高峰期

因此，除了目前法規對OE 市場強制性高之外

AM 市場的換機需求，也將是TPMS成長力道之一

 

由於為升提早進入TPMS領域

各項技術擁有專利

此外，還研發出通用98%車款的TPMS

遠遠將競爭對手拋在後頭

在未來TPMS未來成長力道仍大之下

為升獲利可望水漲船高

 

為升今年全年EPS預估為 14.21 元

若以近 2 年本益比區間 25~ 45 來看

合理估價位於 355.25~639.45 元

除權息後，目前價位為356.5元

位於合理股價下緣

長線布局 出現投資價值！

 

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