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高鐵財改案最近鬧得沸沸揚揚，
交通部長信誓旦旦的說台灣高鐵快要倒閉了，
必須再延長特許40年，換取新投資者的增資，藉以度過這次難關。
然而這項財改案引起相當大反彈，即便執政黨立委也以18:0反對。
政府講一套，而媒體、立委各自又有另一套說詞，
讓許多人看得霧煞煞。
( 詳細新聞內容：https://cmy.tw/004H2z )
趁此新聞正熱時，以這次高鐵財務改革為例，做一個專業的財報分析：
高鐵的財改案有兩件事值得討論
1. 高鐵真會倒閉嗎？
2. 萬一高鐵倒閉，政府得花5,000億來承接高鐵。
稍具經營理念的人，看完高鐵的財報，
就知道這兩件事都不會成立。
從高鐵網頁所提供的高鐵(2633)資訊
103年前半年的財務報表，資產負債表如下表所示，
總資產為5,010億，流動資產只占9.8%，
而非流動資產卻佔了總資產的90.2%，這是相當合理的，
高鐵營運所需的資產就是軌道、車站以及列車，
高鐵的價值就是擁有這些可營運的非流動性資產。
比較有問題的是負債及權益部分，
總負債金額高達4,458億元，竟然佔總資產的90.4%，
權益總額只有482億，相當於總資產的9.6%。
也就是說，這5,010億的營運資產
只有小部分是由股東出資，絕大部分是出自於銀行貸款。
▼高鐵103年上半年度資產負債表
高鐵的負債 - 『特別股』
股東權益總額雖然有482.1億元，但是特別股就占了401.9億元。
特別股是一種很奇特的金融商品，本質上不屬於股票，
因為領固定配息，所以比較像公司債，
只是公司債有一定到期日，而特別股沒有。
目前高鐵的特別股分為甲、乙、丙三種，均配發固定5.0%的配息，
而且可轉換成普通股的股票，非常類似可轉換公司債，
所以計算企業價值時，一般均把特別股列為負債而不是權益。
那麼高鐵若將特別股扣除後，權益總額就只剩80.2億元，
相當於每股淨值只剩1.23元。
從股東權益來看，高鐵使用了非常大的財務槓桿
真是不可思議，
80億的權益卻可擁有5,010億的營運資產，
天底下哪有這麼好康的事。
▼高鐵103年上半年度資產負債表，股東權益明細
即便特別股也算進來，高鐵的股東權益也只剩482億，
卻擁有5,010億的營運資產，而且又是特許行業沒有其他競爭者，
原始股東擁有這麼好的條件，沒有不好好珍惜的道理。
總資產的資金來源，70.0億為流動負債，是營運所需的周轉負債，
這部分金額很小只占總資產1.4%，其他4,458.0億是由非流動負債所提供，
主要用於支付興建高鐵及列車費用，佔了總資產的89.0%。
顯然，高鐵使用了非常大的財務槓桿。
一家企業會不會倒閉，有無獲利是決定因素
高鐵有無獲利只要看損益表就知道了。
民國103年1~6月，高鐵營業收入為191.2億，
淨利50.8億元，營業毛利高達33%。
而且前半年賺了50.8億，預估全年度獲利應該落在100億左右。
這樣的經營績效確實不是很好，
因為總資產投入高達5,010億，算起來資產報酬率卻只有2.0%(=100/5010)。
用台積電來比較就非常清楚了，
102年總資產為1兆2,630億元，相當於高鐵資產的2.5倍，
而整年度獲利1,880億元，是高鐵獲利金額的18.8倍，
光是資產報酬率就有14.9%。
▼高鐵103上半年度淨利50.8億
高鐵的資產報酬率雖然只有2.0%，
卻因為運用了高度的財務槓桿，使得股東權益報酬率提升至20.7%。
因為股東只投入了482億元，卻擁有同樣的獲利100億元，
當然就有放大股東權益報酬率的效果，
而權益乘數(總資產/權益總額)高達10.4倍，相當於放大的倍數。
高鐵擁有20.7%股東權益報酬率，我非常篤定一定不會倒閉！
獲利的企業倒閉，都是因為資金周轉不靈，而這問題可輕易解決。
交通部認為高鐵即將倒閉的原因，只因為高鐵面臨特別股贖回的資金壓力。
持有高鐵特別股的股東向法院提出訴訟，
要求高鐵按發行條件贖回特別股以及支付股息，
如果法院判決高鐵敗訴，屆時就會有將近500億左右的資金需求，
高鐵若無法順利增資就會面臨倒閉。
我篤定高鐵的原始股東不會讓公司倒閉，
因為高鐵的投資報酬率相當不錯，
如果高鐵沒有獲利，原始股東還有可能擺爛，
但若是高鐵是有不錯獲利，原始股東一定會解決資金問題。
很簡單，只要協調特別股東不要要求贖回，或者增資就解決了。
這麼大筆的增資金額，原始股東到哪去找金主呢？
放心，台灣有錢的人多的是，
沒有賣不出去的東西，只有賣不掉的價格，
只要增資的價格夠低，一定很容易吸引到資金，
因為原始股東出再爛的價格都比倒閉好。
只是原始股東還沒走到最後一步，是不願意輕易增資的。
原因很簡單，增資會稀釋持有比例，
增資的價格愈低，稀釋的就更嚴重。
當然，原始股東當然會希望可以在不增資的情況下又可以維持營運，
只是形勢不由人，該增資就得增資，
只是姿態就得放低，也就是增資價必須很低才行。
如果我是特別股的股東，我才不會要求贖回
原因之一是有5%的固定配息，
這實在太吸引人了，5.0%的定存怎會放棄呢，
除非高鐵不賺錢，付不出配息。
另外一個原因就是有轉換普通股的權利，
目前特別股的股東不願轉換，是因為一股換一股，
淨值那麼低當然沒有人願意轉換，
只要原始股東減資到一定程度，就會吸引特別股來轉換，
因為原始股東減資後，持有的股數就變少了，
轉換到的一股所持有企業的比例就愈高。
只要特別股通通轉到普通股，特別股的贖回壓力就會消失。
而且只是會計及股務作業，營運資金完全沒變動，
所以高鐵營運完全不受影響。
高鐵若倒閉，全民買單只要482億元
退一萬步想，若高鐵倒閉會怎樣呢？
根本不會怎樣，因為高鐵並沒有消失。
高鐵總資產價值5,010億，
就算政府花了5,010億買單，一點也沒有吃虧，
更何況只須十分之一的金額就足夠了。
我要是交通部長，還真希望高鐵倒閉呢！
回收高鐵怎需要5,000億元，頂多482億元就綽綽有餘。
雖然高鐵資產高達5,010億元，
但不要忘了負債可是高達4,527.9億元，
若是政府回收高鐵之後，銀行會不願意繼續借錢給政府嗎？
若是高鐵倒閉，原來的貸款直接移轉至政府，
政府只要清算股東權益的差額即可，
頂多拿出482億元，其中401億拿去贖回特別股。
拿出482億 卻可每年獲利100億元，
這種生意到哪裡找？
勞退基金想要投資，高鐵不就是很好的標的嗎，
而且是穩賺的投資，哪裡需要再用40年的特許吸引資金。
政府官員算算看呀，40年特許值多少錢，可不要輕易的就這樣讓利出去！
作者：怪老子理財
