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台灣釘槍龍頭-鑽全(1527) 車用氣動工具成長性強, 且為美元升值概念股

12月 2014年30
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鑽全為台灣外銷氣動釘槍之領導廠商

鑽全 (1527) 實業股份有限公司成立於 1983 年 

由現任董事長賴明達及其妹婿陳宏飛在民國 72 年合資成立。

早期為氣動工具、電動工具貿易商

主要替賴氏家族另行成立的氣動釘槍製造廠鑽順公司銷售產品到歐美地區。

由於鑽順主要鎖定歐洲市場,為符合當地品質標準,當時引進日製CNC 設備

因此產品精度、壽命獲得國外客戶信賴,迅速成為台灣釘槍龍頭

在規模擴大後,鑽全與鑽順在 1992 年合併

成為兼具製造、加工及銷售氣動釘槍公司。

在 1995 年,鑽全成為當時同業中唯一取得 ISO 9001、英國 BSI BE EN 與 CNS 12681 等認證

並獲 SEARS 頒予「PARTNERSINPROGRESS」榮譽的鑽全的台灣製造廠

並成功取得當時最大客戶-美國Porter Cable-全球唯一代工廠

在 1995-2002 年間營業額大幅成長四倍。

近年來,鑽全積極投入垂直整合及產品開發

並躍昇為全球最大 ODM氣動釘槍製造商,目前在北美市占 20%以上

在垂直整合方面,包括模具、鎂合金壓鑄、塗裝、熱處理、塑膠射出成型等製程皆可自行製作

並掌握汽缸、撞針等關鍵零組件製造技術,產品良率已提升至 95%

遠優於過去零組件委外代工時期的 70%水準,並有效降低製造成本 15%。

在產品開發方面,鑽全擁有 70 名以上的研發人員

為同業的十倍規模

近五年來產品結構持續優化

車用氣動工具從營收占比 7%大幅提升到今年的 37%

並打入全球前兩大車用氣動工具廠 Ingersoll-Rand 及Chicago Pneumatic 之供應鏈

成為釘槍之外的另一大營收貢獻來源。

 

 

 

 

 

股本及股權結構 

在股本方面,鑽全自 1997 年起就無現金增資,目前股本形成九成來自盈餘轉增資。

在股權結構方面,過去一年董監持股維持在 18.26%並無任何變化;

投信持股比重區間為 1.1%-2.4%,目前持股 1.49%亦無偏高或偏低;

外資方面,今年在 11 月之前,持股比重在 6.1%至 7.8%之間

但今年 11/11 以來外資開始穩定增加持股

至 12/24 為止的 32 個交易日僅一天賣超,其餘皆為買超

總共累計買超 5624 張,持股比重攀升至 10.37%

創 2009 年以來新高,顯示目前外資對鑽全營運能力的認同。

 

 

美國為釘槍最大消費國,占世界銷售量60%

氣動釘槍之動力來源主要為高壓空氣,使用時會產生敲擊震動

加上為了使釘槍操作方便的設計

導致存在著使用者意外射出釘材或者爆炸的風險

因此安全性及耐用程度極受重視,產品生產方面包括設計

模具開發、熱處理等技術層次及進入障礙較高,

屬資本、技術密集產業。產品銷售方面,由於美國房屋建築及室內裝潢多為木造

有造價便宜、建造難度低、汰換率高等特性。

加上美國春、夏有颶風、冬有雪災,也推動 DIY 風氣盛行

因此美國為目前最大的氣動釘槍消費國,占全世界60%的銷售量

其次分別為日本 21.9%、歐洲 11.1%

銷售旺季在落在第二、三季,第四季則為傳統淡季。

由於美國市場佔全球釘槍市場比重極高

因此美國景氣及房市表現與釘槍銷售市場息息相關。

在美國景氣方面,美國 ISM 製造業採購經理人指數自 3Q09 回升至 54.4%之後

各季度都維持在代表擴張的 50 之上;

房市方面,2010 年以來新屋開工及建築許可亦呈現穩步復甦格局

帶動手工具機的需求。根據 Companies and Markets 預估

全球手工具及配件市場每年呈現穩定成長 2015 年市場規模預估為 194 億美元

2020 年為 270 億美元,複合成長率 6.8%。 

美國的市場目前產品集中度極高,前七大氣動釘槍品牌 Senco(市占21%)

Stanley Bostitch(20%)、Porter Cable(20%)、ITW Paslode(10%)、

Sears(8%)、Duo-Fast(8%)、Hitachi(6%)即占全美氣動釘槍市場 93%。

其中 Sears 及 Porter Cable 未自行生產釘槍,向鑽全購買;

StanleyBostitch、Senco、Hitachi 雖有自行生產釘槍,但部分產能仍委由鑽全ODM。

終端銷售通路則以 Home Depot、Lowe’s 等終端大型連鎖零售店為主。

 

營運分析

鑽全 (1527) 的產品以氣動釘槍為主,占 2014 年營收比重約 44%

氣動釘槍最大產能超過 120 萬台以上,是全球最大的釘槍製造商

在不增加設備的情況下,每月最大產值約五億元

目前月營收約在 2.7 億元至 3.5 億元之間,產能利用率約 60%-70%。

釘槍之主要零件包括汽缸、槍管、底座上下蓋、底座組件、塑膠射出品、撞針及壓鑄件。

其中撞針由於需要承受高壓及高溫,因此製作難度最高;

其次為槍管,由於非一體成形,因此同樣不容易製造,需要的技術層次較高。

鑽全透過長期與 ODM 客戶合作

並積極投入研發(研發費用占整體費用在 20-30%間)

各項新產品在壽命測試上

以高達 15 萬次的實驗及 5 萬次的緩衝墊測試進行產品品管

若其中一次測試發生問題,則該產品需重新研發設計

由此可知鑽全對產品品質控管過程。目前鑽全產品不良率低於 0.7%

遠低於目前產業要求的平均水準 2.2%

也低於美國當地生產的 1%不良率;

產品壽命上,鑽全要求最少 50 萬次撞擊

部分工業級的產品更要求 200 萬次以上的撞擊次數,遠高業界一般 20 萬次的水準,

並達到同款釘槍零件拆下互換也能正常使用的品質水準

因此鑽全在全球市佔率高達 20-25%。 

氣動釘槍生產方面,材料占成本 60%,人工成本 4%,製造費用 36%。

上游零組件主要有槍體、汽缸、槽座、撞針四種。

由於釘槍生產商數量較少,且鑽全氣動釘槍產量已具備經濟規模;

相對而言上游供應商多為中小型機械加工廠、廠商數量較多

因此上游原料零組件廠對鑽全並不具備議價能力。

在釘槍銷售方面,美國為全球最大市場,占比高達六成

而美國市場被七大廠商,Senco、Stanley Bostitch、Porter Cable、ITW Paslode、

Sears、Duo-Fast、Hitachi 寡占,合計市占 93%。

因此釘槍銷售多以美國市場為主,且須與知名品牌配合才有機會打入美國市場

因此購買者的議價能力較高。

在車用氣動工具方面,主要產品為氣動扳手,即氣動工具與板手的綜合體,

主要用途就是取代傳統使用人力的板手。

全球車用氣動工具規模約為氣動釘槍的三倍,其中東空(Toku)、信濃(Shinano)及 Taga 等日系廠商

廠商合計占了全球 50%的市占率;

其次則為 Ingersoll-Rand, ChicagoPneumatic, Snap-on, Matco 等美系廠商

占全球市占約 25%;台廠過去則以冠億為主,約占市場 2%。

 

鑽全約在 10 年前開始布局車用氣動工具市場

至近兩年成功打入Chicago Pneumatic, Matco, NAPA Auto Parts, Matco, Snap-On, Wakai

等歐美大廠供應鏈,占營收比重也提升至 37%。

而全球車市在 2009 年落底後,全球銷售量逐漸恢復動能

根據 OICA 統計,未來兩年車市將維持4%以上的成長率

將帶動汽車組裝及維修市場成長,車用氣動工具將因此受惠。 

 

營運展望

展望未來,鑽全 (1527) 的營運將可分為三個方向:

1.)氣動釘槍:整體手工具機在未來五年之複合成長率約為 6.8%

其中以消費型市場成長率較佳,主要是因為已開發國家 DIY 風氣盛行。

而專業型市場整體較為成熟,未來成長率約預估在 2.5%-3%。

雖然成長率不如消費型市場

但專業型用戶所選擇的工業級釘槍有較高的 ASP 及毛利率

鑽全在釘槍部分將以此為主要市場。

2.)車用氣動工具:車用氣動工具全球市場規模約為釘槍的三倍

其中專業型產品毛利率約為 30%-35%;

DIY 型則為 10%-20%。

鑽全憑藉生產高階手工具機的經驗

成功打入全球前兩大車用工具氣動廠商Ingersoll-Rand 及芝加哥氣動(Chicago Pneumatic)之供應鏈

營收占比也從 2009 年的 7%提高到今年的 37%。

明年汽車產業受惠全球景氣復甦,

帶動汽車 AM 市場及 DIY 需求熱絡,加上美國及日本市場將有新客戶加入,

預估明年占營收比重將達 50%,成為釘槍之外的另外一大營收動能。

3.)電動釘槍:電動釘槍相對氣動釘槍有較為方便攜帶的優勢,售價約為氣動釘槍的三倍

惟目前技術上受限於電池及傳動系統,仍有推力不足的問題尚待克服

因此 2015 將無法面世,較原先預期的進度遞延

預估產品發酵期將落在 2018 年。

 

美元升值概念股

鑽全 (1527) 帳上共有 3.6 億元的美元資產,其中四分之三(約 84 億元台幣)為美元定存;

其餘四分之一則為備供出售的美國國債。

美元定存每季固定貢獻約 4 千萬元新台幣利息收入;

新台幣負債約 80 億元,每季利息費用約 2400 萬元。

以鑽全股本 15.33 億元計算,若新台幣貶值 1%,將挹注稅前 EPS0.54 元。

展望未來,美國明年升息幾成定局,中長期走強格局不變,

因此預期鑽全受惠外銷美國比重較高(占營收約 50%)之外

將持續有美元資產評價利益,屬正面題材。 

財務概況

1H14 營收 15.18 億元(+20.66%YOY),主要是因為

1.)美國房市升溫,帶動鑽全釘槍銷售。

2.)車用氣動工具營收比重提升至三成以上。

毛利率方面,由於大型釘槍及車用氣動工具等高毛利產品出貨比重較高

因此上半年毛利率達 28.2%,為近三年以來新高,EPS 則為 1.79 元。

3Q14 方面,由於第三季為氣動釘槍之傳統銷售旺季

因此營收 8.86億元(+11.4%QOQ、12.5%YOY)

毛利率方面由於大型釘槍維持六成以上的占比

因此維持 28.5%的高檔水準。

業外方面則有匯兌利益 1.46 億元,貢獻 EPS 0.8 元。3Q14 EPS 1.87 元。 

4Q14 雖進入氣動釘槍的銷售淡季

但由於車用氣動工具營收比重從去年的 30%成長至今年的 37%

因此淡季不淡,營收首次在第四季淡季突破七億元大關

預估 4Q14 營收 7.44 億元(-16%QOQ、+12.8%YOY)。

業外方面預估將有 1.4 億元之匯兌收益,貢獻 EPS 約 0.8 元,4Q14 EPS 1.65 元。

整體 2014 年預估營收 31.47 億元(+16.4%YoY),EPS 5.3 元(本業 3.68 元)。

展望 2015 年,考量

1.)氣動釘槍為成熟市場,預估營收為 14.22 億元,維持過去 2.7%的成長率。

2.)車用氣動工具方面,受惠全球景氣復甦

帶動汽車 AM 市場及 DIY 需求熱絡美國及日本市場將有新客戶加入

預估營收成長 52.7%至 17.78 億元,占營收比重達 50%。

3.)電動釘槍尚未克服推力不足的瓶頸

傳動系統仍不符合工業級的需求,明年將持續開發

暫無營收貢獻等三點理由,預估 2015 年營收 35.57 億元(+13% YoY)

EPS 5.5元(本業 4.33 元,成長 17.5% YoY)。 

 

投資小學堂文中 20141212

 

 

 

投資建議 

鑽全 (1527) 為全球最大氣動釘槍 ODM 製造商,產品銷售以美國及歐洲為主,

分別占營收比重 50%及 30%。

研究部維持鑽全 (1527) 買進建議不變,主因是

考量 1.)4Q14 及 1Q15 受車用氣動工具帶動,營收表現淡季不淡。

2.)美元中長期走強,台幣貶值壓力較大,長期有資產評價利益,屬正面題材。

3)以明年本業 EPS4.33 元計算,目前本益比10.5X

將較過去 10-15X 區間明顯偏低等三點理由

給予區間中間值 12.5倍本益比

 

調升目標價至 54 元。

 

 

 

免責宣言

本研究報告由投資網誌自行搜集上傳,版權屬統一投顧,僅作為研究參考。

 

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