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【研究報告】大成鋼(2027)受惠美國反傾銷稅導致的供給缺口! 2021 鋁捲板銷售量有望成長20%

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大成鋼(2027)受惠美國反傾銷稅導致的供給缺口! 2021 鋁捲板銷售量有望成長20%

公司簡介

大成鋼(2027)成立於1986年,總部位於台南仁德,主要的產品有不鏽鋼相關產品、鋁捲板(主要為DC鋁捲板)和螺絲帽扣件等等,旗下有大成冀台、大成博野、大成常熟、美國大成、大成國際鋼鐵(8415)等子公司,不鏽鋼主要以母公司大成鋼為營運主體;鋁捲板主要以孫公司大成帝國鋁業、Empire Resources Inc.、TCI Texarkana Inc. 為主;螺絲帽扣件以子公司大國鋼為營運主體。

營運模式為:台灣和大陸地區為生產基地,多數自製品及買賣產品均銷往子公司美國大成,在美國不鏽鋼通路市場中,市占率約10%,為美國前四大不鏽鋼通路商。

就產品與營收比重來看,2019年營收比重:不鏽鋼相關產品38.6%、鋁捲板42.36%、螺絲帽扣件19.04%。就市場別來看,2019年銷售區域比重:美國93%、歐洲4%、亞洲2%、澳洲1%。

 

進口傾銷+疫情影響,18Q4~20Q2鋁捲板業務衰退52.72%

回顧2018/3,時任美國總統川普宣布,根據232條款對進口鋁產品課以10%的關稅(主要針對中國),導致鋁捲板供需失衡價格上漲,從2018/3的3545美元/噸上漲至2018/10的4174美元/噸,漲幅17.74%。然而對中國鋁製品課徵關稅也讓受豁免的國家看好美國鋁捲板供需缺口,導致美國市場鋁捲板進口量增加20%,在供給驟增的情況下,鋁捲板價格自 18Q4 開始下跌,再加上新冠疫情的爆發,至20Q2時下跌25.68%,大成鋼的鋁捲板銷售金額也從4Q18至20Q2因此衰退52.72%、銷售噸數衰退38.55%。

不鏽鋼的部分,疫情影響美國,停工導致需求疲弱,再加上上游原物料--鎳價報價下跌,導致20Q1~20Q3不鏽鋼銷售量12.32萬噸(YoY-18.6%)、銷售金額5.36億美元(YoY-18.24%)。占營收超過八成的鋁捲版和不鏽鋼業務皆衰退,導致大成鋼2020年前三季營收428.08億元(YoY-30.95%)、稅後淨利-6.69億(YoY-124.98%)。

 

 

受惠美國雙反稅率,鋁捲板和不鏽鋼捲板毛利逐月上揚

美國商務部於2020/3/9對歐洲和中東等18國進口鋁捲板進行反傾銷和反補貼的調查,並於2020/10/9初判確立,裁定涉案產品對美國造成實質性影響,因此對這18國課徵反傾銷稅,稅率2.7%~352.71%不等,且稅率在2.1%以上的進口商必須每年複查。若複查未通過將導致整年的貨物皆需課徵反傾銷稅,因此預估進口商將擔憂後續複查而縮手進口力道。在反傾銷政策確立成功的預期、中國經濟復甦導致LME鋁價自20Q2上漲38.7%,再加上美國房市和汽車復甦造成的情況下,鋁捲板價格自20Q3開始反彈且毛利率逐月上升,自2020/6的3102美元/噸上漲至2020/10的3434美元/噸,漲幅10.7%,毛利率自2020/7的4.8%上升至2020/10的12%。

不鏽鋼的部分,由於中國不鏽鋼因疫情趨緩需求復甦、惡劣氣候導致菲律賓礦源供應中斷、再加上自今年起印尼鎳礦禁止出口造成供給下降,鎳價自20Q3快速增長,LME鎳價2020/6-11上漲27.78%,帶動不鏽鋼價上漲,大成鋼不鏽鋼捲板的毛利率也從2020/7的6.4%上升至2020/10的11.8%,在鋁捲板和不鏽鋼供需短期內無法平衡的情況,再加上美國新屋開工和汽車銷售自今年四月來分別上漲73.63%和76.93%,房市和車市復甦,大成鋼第四季營收和毛利率皆可望穩定成長。

預估20Q4營收155.21億(YoY-2.27%);營業利益9.01億(YoY+202.12%);稅後淨利3.38億(YoY轉虧為盈);EPS 0.27元(YoY轉虧為盈)。

預估2020年營收583.29億(YoY-25.1%);營業利益12.32億(YoY-77.22%);稅後淨利-3.31億(YoY-113.74%);EPS -0.57元(YoY-138.34%)。

 

鋁捲板有望填補供給缺口,產品報價穩定成長

美國DC鋁捲板年需求量為76.2萬噸,而國內年生產量僅39.6萬噸,年進口量達36.6萬噸,高度仰賴進口,在反傾銷稅的影響下,預估2021年將導致36.6~48萬噸的供給缺口。大成鋼於2018/10取得ARCONIC INC.100%持有子公司的製鋁廠,年產能約16萬噸。由於主要的競爭對手Aleris Lewisport工廠受司法部托拉斯裁定分割出售,再加上大成鋼鋁捲板在美國庫存約有25萬噸,因此預估2021年出貨量有望達到35萬噸,年增率23.21%,可望填補因反傾銷稅而產生的供給缺口。

而由於疫情趨緩、中國經濟復甦和回補庫存需求強勁,國際鋁價和鎳價將有望維持在高檔,鋁捲板和不鏽鋼捲板報價可望成長5~10%,帶動毛利率穩定成長,而在美國新冠疫苗開始施打且房市和車市復甦之下,預期大成鋼不鏽鋼銷售量將成長7.3%,然而在疫苗普及且有效性穩定之前,需持續關注美國疫情的發展情況,若新冠疫苗無法有效控制疫情,抑或是量產無法達到預期,恐會造成鋁捲板及不鏽鋼的需求下降。

 

 

 

預估2021年營收726.95億(YoY+24.63%);營業利益56.37億(YoY+357.61%);稅後淨利33.33億(YoY轉虧為盈);EPS 2.65元(YoY轉虧為盈)。

 

結論

大成鋼股本165.85億元,20Q3每股淨值12.85元,2020/12/28股價淨值比1.72倍,位於近6年歷史區間0.95~3.21中下緣。財務結構方面,大成鋼來自營運現金流量從2019年轉正且連續成長,現金和約當現金為90.55億,且自由現金流量從2018~2020Q3分別為-188.58億、-31.49億、19.31億,顯示大成鋼營運活動和資金控管情形好轉。然而2020前三季速動比降低至66.01%且平均售貨天數逐年拉升,顯示擁有大量庫存,預期在課徵反傾銷稅後,庫存能夠得到釋放。利息保障倍數僅1.17倍,負債比率上升至70.41%,需留意其短期債務償還能力,而大成鋼營運方面逐年轉佳,再加上反傾銷稅利多,因此預期融資能力不會有太大的問題。

展望2021年大成鋼的獲利因素有(1)美國課徵反傾銷稅造成鋁捲板供需出現36.6~48萬噸的缺口,大成鋼產能和庫存共41萬噸有望填補。(2)美國房市和車市逐漸復甦,鋁捲板和不鏽鋼需求有望持續成長。(3)受惠疫情趨緩和中國經濟復甦,國際鋁價和鎳價獲得支撐,鋁捲板和不鏽鋼報價有望穩定成長。綜合上述,股價淨值比有望挑戰近6年歷史區間的中上緣2.5倍,近期融資餘額逐漸減少,從54000張減少至38000張左右,下降約1/3,散戶逐漸減碼,籌碼面穩定,外資與投信並未明顯減碼,買盤未有鬆動,可待站穩月線逢低買進。

 

 

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