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裕民(2606) 2021年鐵礦砂需求強勁,裕民獲利看俏

圖/Shutterstock

 

裕民(2606) 2021年鐵礦砂需求強勁,裕民獲利看俏

公司簡介

裕民為散裝航運公司,船隊多屬中大型船,因此主要運送鐵礦砂、煤礦,依運載量來看,2019年鐵礦砂佔比45%、煤炭33%、水泥7.2%、原油3.7%、其他11.1%。裕民9成以上營收來自運費,其中現貨價佔比約70%、合約價30%,現貨價比例為同業最多,因此裕民的營運與波羅地海散裝綜合指數(BDI)密切相關。

截至2020/9船隊共44艘:海峽型(Cape)16艘、巴拿馬型(Panamax)13艘、超級極限型(Supramax) 6艘、水泥船4艘、油輪5艘,在建船舶有巴拿馬型(Panamax)2艘、超大型礦砂船(VLOC) 2艘,合計總載重噸(DWT, Deadweight Tonnage) 670萬噸,平均船齡約5-6年,相較同業年輕。

裕民近4成股權為亞洲水泥(1102)持股,隸屬於遠東集團,而亞泥為裕民之大客戶,20Q3累計合併營收來自亞泥為5.55億元,佔20Q3累計合併營收約9%。

 

散裝船型及運價指數介紹

散裝船主要運輸鐵礦砂、黃豆、玉米、煤炭等大宗貨物原物料,貨物單一不怕擠壓,不須包裝成綑、成箱。散裝船依DWT可分成:

(1) 海岬型(Cape):DWT大於11萬噸,主要載運鐵礦砂、煤炭

(2) 巴拿馬型(Panamax):DWT介於6.7到11萬噸之間,主要載運穀物(玉米、小麥)、煤炭、礦砂

(3) 超級極限型(Supramax):DWT介於5到6.7萬噸之間,主要載運穀物、廢鐵、礦石

(4) 輕便型(Handy)、小型輕便型(Small Handy):DWT小於5萬噸,主要載運水泥、木屑、紙漿

波羅的海散裝綜合指數(BDI, Baltic Dry Index)為散裝海運的運價指標,其組成成分包含Capesize (BCI)、Panamax (BPI)、Supramax (BSI)、Handysize (BHSI)等多種船型運價指數。然而因散裝市場船型Capesize佔比 40%、Panamax 25%、Supramax 25%、Handysize 10%,為使指數更如實反映市場情況,波羅的海航運交易所於2018/3重新調整 BDI計算權重,目前BDI指數中,Capesize占40%權重,Panamax和Supramax各占30%,Handysize則從BDI計算中移除。

 

散裝航運產業介紹

散裝運輸需求佔比: 鐵礦砂30%、煤炭23%、穀物10%,因此散裝航運產業觀察重點為鐵礦砂、煤炭的供需面。

鐵礦砂主要用於鋼鐵製造,與不動產建築、汽車工業有關。主要出口國為澳洲(56%)、巴西(26%),中國則是主要進口國(70%)。

煤炭多用於發電,冬季需求較高,煤炭進口國有中國(19%)、印度(18)、日本(15%)、歐盟(11%)、南韓(11%)、台灣(5%)、馬來西亞(3%)、其他(18%)。

穀物主要產區為北美,於春、秋兩季收成,為穀物出口旺季,南美及澳洲則於3月出口。

 

裕民營運逐季轉好

20H1新冠疫情急凍運輸需求,巴西淡水河谷(VALE)礦石開採也因疫情擱置,BDI指數持續低迷,導致裕民20H1累計稅後純益虧損2.84億元。20Q3原物料需求雖有回溫,煤礦卻因中國、澳洲政治衝突運輸量減少,BDI走勢維持震盪,但整體而言,BDI皆維持在1,100以上,裕民20Q3已轉虧為盈。20Q4中澳衝突雖仍未降溫,然VALE鐵礦砂產量相較20H1已逐漸恢復供給,又臨北半球穀物收割旺季,BDI指數近期有止跌回升的跡象,2020/12以來累積上漲9%,預期裕民20Q4營運仍可維持一定水準。

預估20Q4營收為24.9億元(QoQ -4.1%,YoY -2.3%);毛利率19%,季減0.9個百分點,年減4.7個百分點;營益率14.3%,季減1.2個百分點,年減3.9個百分點;EPS 0.49元。

預估2020年營收86.06億元 (YoY -14.5%);毛利率11.8%,年減7個百分點;營益率6.7%,年減7.7個百分點;EPS 1.03元(YoY -46%)。每股淨值27.56元。

 

資料來源: CMoney

 

 

負債比偏高,預期財務未來可改善

裕民受疫情衝擊,20H1營運跌至谷底,20Q3負債比上升至61.89%,財務槓桿仍偏高。此外裕民雖已轉虧為盈,營運現金流維持增加,但有2艘VLOC新船分別於20Q3、20Q4投入營運,資本支出增加導致20Q3淨現金流仍為負數。然而兩艘VLOC新船已與巴西淡水河谷(VALE)簽訂25年長期合約(總計6億美元),每年至少可帶來2500萬美元的穩定收入,加以背後有遠東集團支持,資金尚可無虞。2021年裕民新船交付量較少,預期資本支出僅3.2億元(2020年為3.22億元),且根據IMF的預測全球GDP年增達5.2%,2021年景氣復甦,原物料需求看好,裕民財務狀況可望持續轉好。

 

資料來源: CMoney, IMF

 

資料來源: CMoney, IMF

 

 

2021年中國鐵礦砂需求強勁,中大型散裝船可望受惠

近期鐵礦砂、煤礦、穀物等原物料大幅上漲,尤其鐵礦砂漲幅最大,除因弱勢美元導致原物料上漲外,另有中國十四五計畫推行基礎建設,而鐵礦砂為建設的主要原料之一。中澳雖因政治衝突禁止煤礦等商品進口,但中國近七成依賴澳洲的鐵礦砂進口,此外VALE近日又下修2021年鐵礦砂產量,未來中國近一步限制鐵礦砂進口的機率不高。而20Q4中國鐵礦砂庫存仍相對低檔,預期21Q1年中國鐵礦砂需求仍看好,中大型散裝船(Capesize、Panamax)運輸量將增加,而裕民的船隊因多為中大型船而可望受惠。

預估21Q1營收為26.34億元(QoQ +5.8%,YoY 38.5%);毛利率19.6%,季增0.6個百分點,年增17.8個百分點;營益率14.7%,季增0.5個百分點,年增18.1個百分點;EPS 0.54元。

裕民新加入的2艘VLOC新船已與VALE簽訂25年長約,預期VALE近期下修2021年產量對於裕民的影響較低。此外,航運服務提供商Clarksons預估2021年散裝運輸需求年增5.5%,運力供給年增1.3%,整體散裝海運產業結構轉好,且中國景氣回穩也將加快基礎建設佈建,預期BDI指數有望上漲至1,500以上。預估2021年營收102.5億元 (YoY +19%);毛利率14.9%,年增3個百分點;營益率10.3%,年增3.6個百分點;EPS 1.38元(YoY +34%)。每股淨值27.94元。

 

資料來源: M平方

 

 

新船訂單維持低檔

資料來源: 裕民

 

 

運力供給逐年下降

資料來源: 裕民

 

 

結論

裕民運費收入現貨價佔比約70%,因此與BDI指數連動較高,而近期中國因基礎建設對鐵礦砂積極拉貨,BDI指數已有止跌回升跡象,20Q3裕民已轉虧為盈,其現金流雖因擴大船隊而呈現淨流出,背後仍有遠東集團支持,資金尚可無虞。目前裕民PBR約1.2倍,位於歷史區間中上緣,而20Q4中國鐵礦砂的庫存水位仍處相對低檔,雖近期有英國病毒變異的情形,考量先前中國防疫較佳,且已有經驗,並不會如首次爆發時失控,預期2021年中國將持續回補鐵礦砂庫存,BDI指數有望續漲,而裕民與BDI指數連動性較高,2021年裕民獲利看俏,PBR可望逐漸向1.4-1.5倍靠攏,然而裕民與BDI指數連動因而股性較活潑,建議逢低再行佈局。

 

 

 

 

 

 

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