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陽明 (2609) 2021年海運供需轉好,運價維持相對高檔

圖/Shutterstock

 

陽明 (2609) 2021年海運供需轉好,運價維持相對高檔

 

公司簡介

陽明為貨櫃航運業,前身為輪船招商局,於1996年民營化,然目前股權結構仍近4成是官方持有。 2017/4加入全球三大海運聯盟之一的THE Alliance。

根據Alphaliner 2020/12的數據,陽明總運能620,208 TEU(20呎標準貨櫃, Twenty-foot Equivalent Unit),有91艘船,其中自有船43艘、租船48艘,為全球第9大航運商,待交新船訂單有16艘,待交船總運力約146,802 TEU。針對2020年國際海事組織(IMO)限硫令,陽明主要使用低硫油因應(用油佔比73%),近30艘船裝設脫硫塔。20H2營收占比: 貨櫃航運94.46%、物流3.64%、散裝航運1.58%、碼頭0.22%,以貨櫃海運的業務為主,其中美西線佔比27%、美東線12%、歐洲線38%、亞洲線23%。

自2009年金融海嘯後,因長期海運業運力供過於求,同業惡性競爭、持續砍價,運價持續走低,陽明獲利也逐年縮減,加上陽明於2008年曾高價簽訂20年的租船合約,新船逐漸交付後,資本支出增加,便只能依賴舉債,導致負債比率逐年上升(2019年負債比91%),財務體質因此轉差。

 

財務體質有望改善

陽明經歷多年虧損,2020年又遇新冠疫情,營運跌入谷底,然而20Q2因海運供不應求,運價持續上漲,陽明20Q3 EPS 1.05元,已轉虧為盈,但20Q3負債比仍高達89.7%,其流動比及速動比相較前幾年仍屬差,然而20Q3利息保障倍數為4.98倍,為近5年的新高,顯示償債能力逐漸改善,此外官股比重高,政府支持可降低破產風險,在2021年經濟復甦下,運輸需求仍強,且新船下水量較少,整體海運產業供需轉好,陽明有望逐漸擺脫連年虧損。

 

因北美線凍漲、歐洲線運價續揚,陽明20Q4獲利大增

20Q4因歐美疫情再次爆發,缺人缺櫃問題導致港口近癱瘓,加上防疫物資運輸需求不斷,導致北美線維持高檔(2020/12/11美西線3,948 USD/FEU、美東線4,804 USD/FEU),歐洲線運價則持續上漲,2020/12以來累積上漲約38-40%(2020/12/11歐洲線2,948 USD/TEU、地中海3,073 USD/TEU),陽明因北美線與歐洲線佔比較大,20Q4營收將大幅優於20Q3,然而2020/10以來,燃油成本也隨需求增加而上漲,低硫油累積上漲18.6%(354à420美元/噸),380重油累積上漲16.8%(300.5à351美元/噸)。預估20Q4營收為454.16億元(QoQ +16.9%,YoY +26.4%);毛利率21.1%,季增6.5個百分點,年增18個百分點;營益率17.3%,季增6.6個百分點,年增17.7個百分點;EPS 2.41元。

預估2020年營收1,506.6億元 (YoY +1%);毛利率12.6%,年增8.6個百分點;營益率8.5%,年增9.2個百分點;EPS 3.13元,賺贏2019的EPS -1.66元。每股淨值9.05元。

 

2021產業供需轉好,運價維持相對高檔

美國零售存貨銷售比最新數據為1.22,仍為近25年低點,美國需求維持強勁,且聖誕節之後,歐美疫情恐將持續惡化,預期缺櫃問題將持續21Q1,運價將維持相對高檔。此外,因近幾年產業有集中化趨勢,航運商多透過結成聯盟,或與同業合作經營航線,藉此提高規模經濟、降低成本,因此大船效益逐年遞減,個別航運商對於大船需求降溫,而IMO日趨嚴謹的環保法規也將加速淘汰舊船,2021年新船下水量偏低,加以21H1基期低,全球經濟也將隨疫苗施打而逐步復甦,整體而言,海運的供需結構好轉,預期2021年運價仍維持一定水準,而低硫油也將隨需求增加而上漲,但因油商陸續投入生產,預期仍相較2020年限硫令實施前的500美元/噸便宜。預估2021年營收1,584.8億元 (YoY +5.2%),毛利率12.8%,年增0.2個百分點;營益率8.7%,年增0.1個百分點,EPS 3.46元 (YoY+10.8%)。每股淨值11.51元。

 

結論

自2008年因整體貨櫃海運產業供過於求,運價惡性殺價導致海運長年不振,尤其陽明在貨櫃三雄之中虧損最重,然而20Q1因疫情需求遞減,航運商也因此減少航班,卻在20Q2需求暴增後反而導致海運供不應求,疫情引發缺人後,又導致缺櫃問題、有錢可能也排不到航班,最後導致運價至今持續高檔的局面,如今歐美疫情持續惡化,預期高檔運價也將延續至21Q1。此外,IMO日趨嚴格的環保規定(包含2020年限硫令、2023年減碳排規定)也將加速舊船淘汰,航運商也因大船效益縮小而減少新船訂單,加以2021年經濟復甦,海運供需結構良好,運價將維持相對高檔,陽明負債比雖高達9成,但因產業前景轉好而有望擺脫虧損,且背後有國家支持(交通部持股20%、行政院國家發展基金19.8%、台灣港務股份有限公司5.14%),破產機率較低。陽明目前PBR約1.4倍,落在PBR歷史區間0.6-2倍的中上緣,因產業結構持續轉好,陽明PBR有望持續向2倍靠攏,且陽明20Q3每股淨值仍低於面值,目前市場皆為現股買賣,籌碼乾淨,但考量媒體近期頻繁報導海運缺櫃問題,市場熱錢追逐題材,多頭架構維持雖仍可偏多操作,但要注意股價已預先反應海運缺櫃問題,將增加追高風險,建議股價拉回時再進場。

 

 

 

 

 

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