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【2015.01.14 阿斯匹靈早盤】VIP漲不動,雞蛋水餃股開始衝! 誰說高鐵沒救了!我說,它一定不會倒 (公司有破產危機嗎? 財報分析經典案例) ~精算達人 怪老子

運動鞋大廠-豐泰(9910) 為NIKE長期合作夥伴 ROE優於同業 且殖利率高!

1月 2015年14
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豐泰為運動鞋製造大廠

NIKE 長期合作夥伴,取得 NIKE 1/6的製鞋訂單量

豐泰(9910) 成立於 1971 年,以製造專業運動鞋為主要業務

為因應主要客戶NIKE 全球化的採購策略

1988 年起公司陸續在中國、印尼、越南、印度等地區設置鞋類量產工廠。

1992 年成立 NIKE 在亞洲的第一個研發中心。

1995 年起成立海外模具工廠,透過垂直整合以降低生產成本。

生產沿革方面,豐泰於 2001 年陸續製造 Rollerblade Skates、

NordicaSki 及 Snow Boots 等非運動鞋類品牌。

2003 年設立越南威越鞋業,生產 Clarks、Dr. Martens 等知名品牌休閒鞋。

除此以外,2003 年豐泰更將觸角延伸至品牌代理及零售

包括成立泰紅國際,推展流行女鞋SENSE 1991;

成立川豐行銷,銷售 Born 休閒鞋。

2008 年成立豐泰設計中心,支援現有貸工事業。

2010 年~2013 年分別為 Converse 生產加硫鞋、為 Saloman 生產戶外運動鞋、

為 Cole Haan 生產男士休閒鞋,以及為 Dr. Marten 生產固特易休閒鞋。

以合併營收來看,豐泰為 Nike 長年之策略性供應商

營運以 Nike 運動鞋製造為主軸,佔營收比重 80%;

豐泰亦替 Nike 代工小白球,佔營收比重 2%;

另外休閒鞋與運動器材佔營收比重 11%;

鞋類零售與生活用品批發佔營收比重 7%。

整體來看,NIKE 為豐泰最大客戶,銷售產品佔營收比重高達 83%

而豐泰則取得 NIKE 約 1/6 的製鞋訂單量。

 

 

產品成長性觀察,豐泰運動鞋營收 381 億元,成長 23%YOY

休閒鞋與運動器材鞋因新客戶加持,營收 52 億元,成長 53%YOY

高爾夫球需求隨客戶訂單增長,成長 25%YOY

鞋類零售與批發則在終端市場庫存清理後,需求逐漸回溫

營收 33 億元,成長 9%YOY。

 

 

 

 

 

 

中國工資高漲,越南已成為主要生產基地 

中國過去為豐泰主要的製鞋基地

包括福建五座製鞋廠、一座模具零件廠

另外在蘇州亦擁有一座模具零件廠。

隨著中國缺工問題、勞工成本攀升

豐泰製鞋重心早已轉向工資相對便宜的越南

合計六座的越南廠銷售量 4,115 萬雙,已佔整體工廠銷售量的 52%

2014 年成長 16%YOY。

 

2014 年豐泰成品鞋全年銷售量為 7,915 萬雙

較同期 6,829 萬雙成長15.9%YOY,其中中國廠銷售量為 1,266 萬雙

銷售量比重已自 2008 年的 30%下滑至 16%;

印尼廠銷售量為 1,028 萬雙,銷售量比重 13%;

印度廠銷售量成長 38%YOY,突破一千五百萬雙,為 1,504 萬雙

銷售量比重由 16%提升至 19%。

 

 

近年休閒鞋客戶比重提升 ,預期帶動印度廠 、越南廠獲利提升 

豐泰印度廠除原有的Lotus廠主要供應NIKE需求

印度EW廠於2012年底投產,接單以Converse加硫鞋、

Solomon戶外運動鞋為主,目前已擁有10條產線

且NIKE需求提升,印度Lotus2廠將持續開線

使得(1). 印度廠營收由2009年的5%提升至19%。

且(2). 印度EW廠在2012年投產,營運由2012年虧損數約1.5億元

到2013年即虧損轉為獲利0.95億元。

而越南DS廠設立Cole Haan男士休閒鞋生產線,於2013年4月投產

使得營運由2012年虧損0.19億元,轉為2013年獲利1億元。

展望2014年~2015年,由於持續增加如Converse、Saloman、

Cole Haan男性休閒鞋及Dr. Marten生產固特易休閒鞋

預期休閒鞋擴線及投產後一年內均會產生獲利貢獻,帶動印度廠及越南廠獲利提升。 

 

 

營運概況

景氣谷底翻揚,且新廠營運轉佳,持續帶動前 11 月獲利提升

2012 年雖然因總體經濟環境不佳,豐泰成品鞋銷售量減少 6.2%YOY

但在產品組合及產品報價提升下,營收 365.2 億元,成長 2.6%YOY

獲利則因印尼廠營運虧轉盈,印度廠虧損縮小

稅後淨利 16.80 億元,成長17.3%YOY,EPS 3.14 元。 

 

2013 年隨著產業景氣自谷底翻揚,豐泰成品鞋銷售量 6,829 萬雙

成長 6%YOY,帶動公司營收 380.98 億元,成長 4.3%YOY

獲利則因印度二廠(EW 廠)、越南 SM 廠、DS 廠均呈轉虧為盈

營業利益 28.4 億元,成長 12.4%YOY,營益率 7.5%

稅後淨利 22.94 億元,成長 36.5%YOY,EPS4.12 元。

 

受惠世足賽需求及新款鞋品銷售,2014 年 1~11 月製鞋銷售 7,173 萬雙

成長 16%YOY,營收 427 億元,成長 22%YOY,印度、越南廠營運效益提升

營業利益 40.2 億元,成長 55%YOY

雖然 6 月認列所得稅補稅損失 938.6 萬美金

稅後淨利 27.66 億元,成長 34%YOY,EPS 4.78 元。

 

4Q14 終端市場銷售暢旺 終端市場銷售暢旺,上修 2014 年 EPS 為 5.38 元

12 月終端市場銷售仍暢旺,豐泰成品鞋銷售雙數達 741 萬雙

成長2%MOM、成長 15%YOY,帶動 12 月營收 48.4 億元

成長 8.8%MOM、成長27%YOY。

合計 4Q14 豐泰成品鞋銷售雙數 2,112 萬雙

成長 9%QOQ、成長 17.4%YOY

使 4Q14 營收 130.5 億元,成長 5.1%QOQ、成長 28.5%YOY

較研究部原預估值 116 億元,表現突出。

反映 4Q14 美元升值(由 30.436升至 31.718),以及 ASP 較同期上升。

因公司新廠持續開出產能,帶動獲利上揚

預估 4Q14 營益率 10%(由 9.2%上修)

稅後淨利 9.67 億元,成長 10.7%QOQ、

成長 60.9%YOY,EPS 1.67 元(由 1.39 元上修)。

合計 2014 年豐泰製鞋銷售 7,915 萬雙,成長 15.9%YOY

營收 476 億元,成長 24.8%YOY

印度、越南廠營運效益提升,營業利益率 9.5%

雖然6 月認列所得稅補稅損失 938.6 萬美金,稅後淨利 31.13 億元

成長35.7%YOY,EPS 5.38 元(由 5.09 元上修)。

 

1Q15 展望樂觀,將持續加線擴充產能,推升各廠獲利能力

展望 1Q15,因主要客戶 NIKE 訂單的展望較競爭者更為樂觀

扣除匯率因素,預估自 2014 年 12 月至 2015 年 4 月訂單 11%YOY 成長

加上豐泰提高印尼廠持股比重

以及休閒鞋及運動鞋客戶訂單均持續加溫

豐泰預估 1Q15 成品鞋生產量為 2,100 萬雙,衰退 6%QOQ、成長 15%YOY

成品鞋銷售量 2,000 萬雙,衰退 4%QOQ、成長 16%YOY

且因豐泰仍有10%~15%的閒置產能,在接單狀況續佳情況下

帶動各廠規模化生產效益,將使獲利能力提升。

成本方面,將受惠塑橡材料下跌,推升毛利率淡季不淡表現。 

研究部預估豐泰 1Q15 營收 123.26 億元

(-5.6%QOQ、+20.5%YOY)

營益率 8.6%(較同期上升 0.8 個 PPT,且較原估值上修 0.7 個 PPT)

稅後淨利 7.92 億元(+20.7%YOY),EPS 1.37 元(原估值 1.12 元)。

 

 

營運穩健且生產效益持續提升,上修 2015 年 EPS 6.68 元

隨著 NIKE 需求提升

印度 Lotus2 廠將在 2015 年 10 月(投產後一年半時間)

左右開出陸續開出 10 條產線,月產能達 40~50 萬雙。

為了休閒鞋客戶訂單,印度 EW 廠已開出 10 條產線

預期未來將為原客戶持續在原廠房擴線,產能預計多出 4 成。

越南廠區方面,分別於 DS 廠蓋第三廠,

月產能 40~50 萬雙;在 SM 廠則將擴充 4 條產線,月產能 15 萬雙。

越南廠區的新廠及新產線均將於 1H15 完工,3Q15 後投產

主要以服務休閒鞋客戶,預期越南及印度廠營收佔比提升

而印尼廠將自 2H14 提高持股比重為 99.74%

預期均將推升各廠獲利能力。

綜上所述,看好Converse 及 Soloman 進入規模化生產及在休閒市場的成長動能

以及NIKE 展望持續看佳,預估 2015 年營收 532.4 億元

成長 11.9%YOY,營益率 9.8%

且因越南補稅問題影響消除,稅後淨利 38.68 億元

成長24.3%YOY,較原估值 35.3 億元佳,EPS 6.68 元(原估 6.1 元)。 

 

預估現金殖利率  4%~5%,且 ROE 達 24%~28%

豐泰(9910) 股利政策方面,近年股利配發率介於 75%~90%

現金配發率介於80%~90%,由於豐泰受惠 NIKE 全球銷售持續樂觀

且豐泰工廠效益佳,推升公司獲利及現金配發水準。

研究部預估 2014 年及 2015 年分別為 4.3 元及 5.35 元,殖利率 4%~5%

在成長型企業中,股息仍為豐沛。而豐泰股東權益報酬率(ROE)持續上向表現

預期 2014 年 ROE 達 24.8%,2015 年為28.3%,為優質營運廠商。 

 

 

 

 

 

 

 

 

投資建議

研究部給予買進評等主要考量:

( 1 )由於 2015 年全球經濟形勢穩定,

且運動產業在中國進入體育產業發展新紀元

( 2 )女性運動商機抬頭,兩股新趨勢引動

預估 2015 年全球製鞋產業維持自 2012 年復甦以來的成長趨勢

整體市值將達 2,000 億美元,成長4%~5%YOY。

品牌大廠 NIKE 至 2017 年每年可維持營收 9%~10%YOY 成長。

豐泰受惠鞋業銷售暢旺,以及客戶 NIKE 的營運目標

將推升營收以及獲利的提升,研究部調高 2014 年 EPS 5.38 元(原估 5.09 元)。

且 1Q15 展望持續樂觀,豐泰將持續加線擴充產能

提高印尼廠持股比重,以及休閒鞋及運動鞋客戶訂單均持續加溫

帶動各廠規模化生產效益,預估 2015年 EPS 6.68元(原估 6.1 元)。

相較鞋廠同業,豐泰深耕製鞋本業

營益率及 ROE 不斷提升(2014 年分別為 9.5%、24.4%)

營運優於同業表現,因此以 2015 年獲利為基礎

給予 17xPER 訂價

目標價由 98 元上修至 114 元,潛在漲幅17.4%

 

維持買進投資評等

 

 

簡明損益表

 

 

 

免責宣言

本研究報告由投資網誌自行搜集上傳,版權屬統一投顧,僅作為研究參考。

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