(圖/shutterstock)

 

台肥為台灣最大肥料公司，亦有土地開發及資產管理業務。

台肥為台灣最大肥料生產商，

產品線除肥料營收佔比最高達50％，

其次為化工產品佔比20％，

朱拜爾肥料公司的尿素轉銷佔比18％，其他12％；

另外台肥也有土地開發及資產管理事業。

生產基地方面，新竹廠、高雄廠產線已陸續停產，

產能都移往台中廠，苗栗廠及基隆廠則有小部分產能在運作。

轉投資則以朱拜爾肥料公司獲利貢獻最大。

（與中東Sabic合資設立，台肥持股50％）

 

 

 

營運概況：

台灣肥料市佔率達70％，但獲利欠佳！

肥料事業方面，台肥年產能約70萬噸，主要為內銷市場，

台灣一年肥料銷售量約100萬噸，換算台肥在台市佔率約70％。

生產肥料的主要原料，

以尿素（向朱拜爾肥料公司及中國廠商採購）；

及液氨（自中東Sabic進口）等兩項為主，

在成本面與國際尿素價格高度連動，

不過產品售價受政府農委會價格管控，無法完全反應成本，

導致肥料事業毛利率落在-10％至+2％，多數時間處於虧損狀態。

 

台肥原料尿素庫存約3個月，在尿素價格上漲時，

台肥有低價庫存，有利台肥獲利改善，

在尿素價格下跌時，則不利台肥獲利表現。

2014年前3季肥料事業虧損約5億元。

台肥的台中廠有做比較大的整合效應，

希望可以降低生產成本，這個生產整合的效益可以在明年出來，

希望虧損幅度可以往下降。

 

化工事業獲利平穩，業外朱拜爾肥料公司獲利貢獻較大。

化工事業包括銷售液氨，硝酸及磺銨酸，

還有工業級尿素等產品，

化工產品年產能16萬噸，而液氨一年有8-9萬噸的銷量。

化工產品平均毛利率有20％，

價格可以按照國際行情作調整，因此獲利比肥料事業好。

化工產品今年前三季獲利約4億元。

 

朱拜爾肥料公司產品包括尿素、液氨、2-EH及DOP，

其中尿素年產能約60萬噸最大，

液氨年產能42萬噸，2-EH年產能16萬噸，

DOP年產能則為5萬噸。

國際尿素價格2014年以來持穩在300美元至350美元區間波動，

朱拜爾肥料廠對台肥的獲利貢獻也屬平穩，

2014年累積前三季獲利貢獻約14.85億元，成長10.9％YOY。

 

 

 

土地資產龐大，南港及新竹土地開發利益可望貢獻每股淨值69.4元！

台肥在台灣擁有的土地面積，

約達171.3萬平方公尺（約51.81萬坪），

帳面價值約326.48億元，

土地遍及台北市、新北市、基隆市、新竹市及苗栗縣等，

其中在台北市土地約3.69萬坪，帳面價值約131.37億元，佔比約40.24％，

而價值最高的為台北市南港土地及新竹土地，

其中南港土地預估潛在開發利益達533.5億元，

新竹廠土地潛在開發利益達146.63億元，

分別貢獻台肥每股淨值54.4元及15元，合計69.4元。

 

財報預估：

南港R5無雙建案開始交屋，可望挹注台肥稅前EPS達4.95元！

台肥於南港R5無雙建案，

基地面積2040坪，總樓地板面積10280坪，

總銷金額為97億元，

扣除土地成本、營造成本後，建案毛利率達50％，

銷售費用則已於2013年提列，

整個建案挹注台肥稅前EPS達4.95元。

於1Q11推出後，銷售率100％，

4Q14完工，2014/12/4取得使用執照，已陸續進行交屋程序，

預計2015/6/4前完成交屋，

而營收及獲利將陸續在4Q14至2Q15分季認列。

 

預估2014年及2015年稅後EPS各為1.37元及3.88元！

台肥11月營收10.2億元，滑落6.29％MOM，衰退1.58％YOY，

開始進入肥料淡季，不過12月將開始認列R5無雙建案營收，

預估12月營收將跳升至29.4億元，

成長187.4％MOM，成長192.％YOY，

預估4Q14營收50.5億元，成長38.15％QOQ，成長54.66％YOY，

毛利率提升至18.9％，稅後EPS達1.13元，成長825％QOQ。

 

預估2014年營收152.75億元，衰退4.64％YOY，

毛利率5.92％，稅後EPS1.37元，衰退47.01％YOY，

年底淨值51.18元。

預估1Q15營收80.55億元，成長59.5％QOQ，成長128.8％YOY，

毛利率29.11％，稅後EPS續增至2.03元，成長79.54％QOQ。

預估2015年營收210.99億元，成長38.13％YOY，

毛利率18.34％，稅後EPS增至3.88元，成長182.98％YOY，

年底淨值54.04元。

 

 

投資建議：

研究部對台肥為來營運抱持正面的看法，主要是考量：

（1）台肥於南港 R5 無雙建案交屋，近兩季為入帳高峰，營收及獲利將顯著提升。

（2）南港及新竹土地資產開發利益龐大，挹注台肥每股淨值高達 69.4 元。

（3）以2014年及2015年底淨值各為51.18元及54.04元計算，

目前本淨比僅0.98倍及0.93倍，評價偏低。

 

因以上3 點理由，投資建議為買進，目標價65元。

 

簡明損益表：

 

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