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產業前景看好的智原(3035),如果遇到現金斷水流,可以買進嗎?

11月 2019年19
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(圖片來源:網路)

 

認識公司

公司簡介

智原成立於1993年(成立26年),

資本額24.9億元,

為聯電旗下部門切割出來獨立之公司,

主要提供特定用途的積體電路(ASIC)設計服務及矽智財(SIP),

擁有長期開發 IP 的技術、經驗與豐富的 IP 資料庫,

以及高效率的 SoC 開發平台。

 

營收來源

營收來源分為3個部份,

  1. 委託設計(NRE,Non-Recurring Engineering):
    受客戶委託開發設計ASIC產品,
    交給客戶的產品僅為試產樣品。
  2. ASIC產品的量產製造(MP,Mass Production):
    客戶驗收過試產樣品無誤後,
    請公司代為量產,
    公司交與客戶的為量產的ASIC產品。
  3. 矽智財(IP,Intellectual Property),
    概念源於產品設計的專利證書和原始碼的版權等,
    提供IP的公司單純出售電路設計架構,
    買入IP授權的公司再以IP為基礎進行其他設計,
    可減少研發成本與縮短開發週期。

 

ASIC產品應用非常廣,

包括通訊網路、醫療、車用、多媒體,

以及物聯網/雲端(包括 SSD、穿戴裝置等)。

目前營收占比最高的是MP,占比約6成,

其次才是NRE,占比為26%,

IP僅佔15%左右。

 

▼智原營收占比(%)

(資料來源:智原2019Q3法說會資料)
 

股權結構

從股權結構來看,

佔比最大的為本國自然人(占比44%),

其次才是外資(22.2%)及本國金融機構(19.5%),

受外資短期買賣波動影響低。

最大的股東為聯華電子(股)公司,

持股比例為13.78%。

 

▼智原2019年的股東結構

(資料來源:Goodinfo!台灣股市資訊網,圖表來源:艾蜜莉自製)


▼截至2019/4/15止之前十大股東

(資料來源: 2018年股東會年報&艾蜜莉加工自製)

 

公司持續提高其自行研發的核心競爭力

垂直整合效益將顯現

智原與其他IC設計服務公司較大差別在於,

設計服務大多採用自行開發的IP,

以IP為主不以先進製程作為導向,

為客戶尋求最佳的解決方案,

因此客戶黏著度高,

最明顯的就是在智慧電錶方面。
 

公司接案方向改變:重量也重質

智原自2018年開始,

就相當注重ASIC 接案的品質,

而不是只有衝高接案數量,

選擇好的案子,

因為個案製程更高階、設計更複雜,

反而可以提高NRE 的金額,

若不計算虛擬貨幣的案子,

2019 年智原平均接案金額較2018 年成長了62%。

 

中美貿易戰帶來轉單效應

近期美中貿易戰開打,

加上華為風暴衝擊,

很多中國廠商都在想辦法「去除美國供應鏈」,

因此原本委託給國際大廠的訂單,

反而轉單給台灣廠商,

智原在中國地區客戶開案數量因此增加。

 

中國客戶集中在四種應用類型:

Smart meter(智慧型電錶)、AIOT(人工智慧物聯網)、

SSD、Data Communication(數據通訊),

其中智慧電錶是既有客戶,

預計2020年開案數量持續增加,

AIOT應用較分散,

但因應未來趨勢,營收持續向上,

SSD及數據通訊則來自於中國地區的新客戶,

預計新晶片將帶動公司2020年營收成長。

 

財務狀況

接下來利用「艾蜜莉定存股」的體質評估功能,

來檢視智原的財務狀況,

我們發現智原被評定為「警示」,

財務可能不是這麼健全,

以下我們針對4個不良的項目來進行探討。

 

▼智原體質評估為警示

(資料來源:艾蜜莉定存股手機APP,2019/11/17截圖)

 

不良項目1

▼股本<50億元

(資料來源:艾蜜莉定存股手機APP,2019/11/17截圖)

 

智原股本只有24.86億元,

雖然小於50億元,

但觀察IC設計的其他同業,

股本普遍也都不超過50億元,

例如:

創意(3443)股本為13.4 億元,

力旺(3529)股本為7.58 億元,

世芯-KY(3661)股本為6.05 億元,

也因為產業特性不用投入龐大資金建廠,

因此艾蜜莉認為股本小於50億元的嚴重性並不大。

 

不良項目2

▼業外損失率>20%

(資料來源:艾蜜莉定存股手機APP,2019/11/17截圖)

 

智原2019年第三季因為匯兌損失及投資損失,

業外損失共計約0.39億元,

占稅後淨利1.43億元的27.72%,

投資損失主要來自於轉投資智宏投資底下的Artery Technology,

這間公司網路上資料不多,

只知道是大陸重慶一間微控制器晶片(MCU)設計公司。

像這樣無法預期的轉投資損失,

可能會把本業獲利全部抵銷掉,

因此投資朋友後續要特別關注這一塊。

 

▼智原2019年第三季業外損失約0.4億元

(資料來源:2019Q3智原財務報告書P.38)

 

▼智原轉投資智宏,損失約0.31億元

(資料來源:2019Q3智原財務報告書P.69)


不良項目3

▼營收灌水比率>30%

(資料來源:艾蜜莉定存股手機APP,2019/11/17截圖)

 

2019年第三季應收帳款突然大增3.45億元,

這部份可能來自於中國訂單挹注,

但因為大陸客戶的晶片預計2020年才會進入NRE量產階段,

相關款項2020年交貨後才會收到,

後續要注意是否可能有呆帳的情形發生。

 

▼智原2019年第三季應收帳款增加3.45億元

(資料來源:Goodinfo!台灣股市資訊網)
 

不良項目4

▼營業現金流量為負

(資料來源:艾蜜莉定存股手機APP,2019/11/17截圖)
 

智原的營業現金流量為負的0.53億元,

主要是因為應收帳款大增,

但因為帳上現金還有22.65億元,

加上短期還沒有流動性風險(詳第8點,是否欠錢壓力大),

因此建議再觀望一陣子,

確認公司的現金流量有改善,

艾蜜莉才考慮會分批進場。

 

▼智原目前無欠錢壓力

(資料來源:艾蜜莉定存股手機APP,2019/11/17截圖)

 

結論

智原雖然持續朝「自有IP先行」的方向布局,

且在成熟製程表現質量與日俱增,

但因為目前從財務角度來看有風險存在,

除非後續財報出來後財務狀況有改善,

否則艾蜜莉不會輕易進場。

 

 

★警語:這不是艾蜜莉觀察名單之股票,只做個股分析案例教學使用,本文無任何推薦股票之意,投資之前請自行判斷。

 

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