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紡織纖維 -聚陽(1477)
訂單帶動營收成長，入股越南布廠
為TPP零關稅做好準備
聚陽為成衣製造廠，
ODM 訂單佔比達 90％，產品以銷往美國為主，佔比達 88.5％，
受惠 GAP 釋出高階品牌訂單帶動聚陽營收成長，
預估 2014年營收 202.39 億元，
成長 13.0％YOY，稅後淨利 16.62 億元，
成長 23.98％YOY，稅後 EPS 為 8.73 元，成長 7.74％YOY。
預估 2015 營收 230.23億元，成長 13.76％YOY，
稅後淨利 20.63 億元，成長 24.12％YOY，
稅後EPS 為 10.84 元，成長 24.12％YOY。
考量：
（1）3Q14 為傳統旺季，預估營收成長 30％QOQ 至 56.61 億元，
稅後 EPS 為 2.35 元，成長 27.44％QOQ，
營收獲利同步提升。
（2）聚陽向上整合布廠，為 TPP 輸美零關稅做準備，為 TPP受惠股。
（3）以預估 2014年及2015年稅後 EPS各為 8.73元及10.84元計算，
本益比各為 16.95 倍及 13.65 倍，本益比相對偏低，
投資建議為買進，目標價 165 元。
1. 聚陽為成衣製造廠，以 ODM 訂單為主，營收比重以美國最高
聚陽 ODM 訂單佔比達 90％，以美國地區營收比重 88.5％最高，
目前有越南、印尼、柬埔寨、菲律賓及中國等五個生產基地，
擴產以越南廠、印尼廠及柬埔寨廠為主。
2014 年產能 1207 萬打，成長 14.84％YOY，
預估 2015 年產能將成長 10％YOY 至 1328 萬打。
2. 聚陽來自 GAP 的訂單成長最高，帶動營收成長
聚陽前四大客戶分別是:
Kohl’s (約 24％)、Target (約 21％)、GAP (約 21％)、日本客戶 Fast Retailing (約 7％)。
以 GAP 營收成長 70％YOY最強，
乃受惠 GAP 釋出高階品牌訂單，
產品單價及訂單量同見提升，
成為 GAP 的 Tier 1 供應商，
未來聚陽來自 GAP 之訂單可持續增加。
3. 聚陽向上整合布廠，為 TPP 輸美零關稅做準備
聚陽入股南紡在越南的南方布廠，向上整合布廠，
預計 2015 年將可以看到營運成效，為 TPP 輸美零關稅優惠做準備。
3Q14 進入美國秋冬服飾出貨旺季，
預估 3Q14 營收成長 30％QOQ，稅後 EPS 為 2.35元，成長 27.4％QOQ。
預估 2014 年及 2015 年稅後 EPS 各為 8.73 元及 10.84 元。
一、聚陽為成衣製造廠，以ODM訂單為主
營收比重以美國最高
聚陽為成衣製造廠，ODM 訂單佔比達 90％，
OEM 訂單約 10％（Wal-Mart訂單為主，量大但 ASP 不高），
其中針織衣約 70％，平織衣為 30％，
聚陽產品以女裝為主，佔比約 75％，男裝及運動服比重合計約 25％。
各地區營收比重以美國地區最高，達 88.5％，
其次為亞洲的 8.2％，歐洲為 3.3％。
聚陽目前有越南、印尼、柬埔寨、菲律賓及中國等五個國家的生產基地，
中國及菲律賓會維持現有產能不變，
擴產以越南廠、印尼廠及柬埔寨廠為主。
2013 年底 5 個廠年產能合計為 1051 萬打（表一），
2014 年產能提升至 1207 萬打，成長 14.84％YOY，
預估 2015 年產能將成長 10％YOY 至 1328 萬打。
二、受惠 大者恆大 及 製造基地外移東南亞 兩趨勢
聚陽營運將持續成長
全球成衣市場的供應商有兩大趨勢:
(一) 大者恆大
(二)製造基地持續外移至東南亞
全球成衣製造商有訂單集中化，大者恆大之趨勢，
乃因成衣品項太多，金融海嘯前，品牌廠多低價下單給小廠，
不過金融海嘯時期小廠紛紛倒閉，導致產業鏈資金斷鏈，品牌廠也受到影響，
因此品牌廠開始重視供應商的營運及財務體質，
代工廠大者恆大是一個趨勢。
另美國成衣進口市場，
中國廠商出口佔比達 40％；
越南廠商佔比約9％，
而中國政府促進產業升級，且工資上漲及缺工，成衣廠經營環境惡化，
產業外移至東南亞成為必然趨勢。
目前全球成衣製造外移至東南亞趨勢持續，
而聚陽生產主要基地即為印尼及越南等地，
營運可以維持成長格局。
三、聚陽來自 GAP 的訂單成長最高，帶動營收成長
聚陽的訂單有 86 至 87％來自美國客戶，
前四大客戶分別是 Kohl’s(約 24％)、Target( 約 21％)、GAP (約 21％)、
日本客戶 Fast Retailing (約 7％)
其中營收貢獻成長以 GAP 成長 70％YOY 最為強勁，
Target 則成長 9％YOY，Kohl’s 成長約 5％YOY。
另外聚陽也爭取到Under Armour 訂單，
2014 年營收比重約 0.4％，
預估 2015 年比重可拉高至 1％。
今年聚陽來自 GAP 的營收成長強勁，
乃因以往只為 GAP的低階品牌 Old Navy 代工，
今年則新增 GAP 主牌及 Banana Republic，
兩個高階品牌的訂單，訂單量及產品單價同見提升，
聚陽也成為 GAP的 Tier 1 供應商。
GAP 持續進行縮減供應商之調整，
預期未來聚陽來自 GAP 釋出的訂單將可持續增加。
四、調整接單策略，產品組合改善
預估 2014 年毛利率可提升 2％
聚陽調整 2014 年接單策略調整為調高產品單價，減少低價訂單，
新增 GAP 及日本客戶（Fast Retailing）的高單價訂單，產品組合改善，
1Q14 產品 ASP 成長 3.5％YOY 至 55.5 美元，
2Q14 產品 ASP 也成長 5％至 56.4 美元。
2H14 持續進行產品組合改善，
預期產品 ASP 漲幅將落在 1 至 2％YOY，ASP 預估會落在 62 至 63 美元。
在產品結構改善，ASP 提升帶動下，
預估 2014 年毛利率可提升 2％至 21.92％。
五、聚陽向上整合布廠
為 TPP 輸美零關稅做準備
聚陽於 2013 年 10 月向南紡購買越南南方布廠 50％股權，
雙方共同經營，經過半年多整頓，
以往南方布廠提供聚陽越南廠的布料約 20％比重，今年拉高至 30％，
預計 2015 年將可以看到聚陽往上游整合布廠的營運成效。
越南有機會於 2015 年加入 TPP，未來輸美關稅可降至零，
在紡織業上，布料及成衣都必須在越南當地生產，才可享有零關稅，
因此聚陽向上整合布廠，為 TPP 輸美零關稅優惠做準備。
六、預估 2014 年及 2015 年稅後
EPS 各為 8.73 元及 10.84 元
聚陽 7 月營收 16.51 億元，成長 10.69％MOM，成長 11.5％YOY，
營業利益 1.56 億元，滑落 2.38％MOM，成長 13.3％YOY，稅前淨利 1.59億元，成長 9.0％MOM，成長 19.5％YOY。
8 月開始進入美國秋冬服飾出貨旺季，
8 月營收 20.36 億元，成長 23.3％MOM，成長 30.03％YOY，預期營收可望走高，
預估 3Q14 營收 56.61 億元，成長 30％QOQ，成長 9.55％YOY，毛利率 20.5％，
稅後淨利 4.47 億元，成長 27.4％QOQ，成長 21.8％YOY，
稅後 EPS 為 2.35 元（以現增後最新股本 19.04 億元計算），
成長 27.4％QOQ，成長 5.87％YOY。
預估 2014 年營收 202.39億元，
成長 13.0％YOY，毛利率 21.92％，稅後淨利 16.62 億元，
成長 23.98％YOY，稅後 EPS 為 8.73 元，成長 7.74％YOY。
預估 2015營收 230.23 億元，成長 13.76％YOY，毛利率 22.07％，稅後淨利 20.63億元，
成長 24.12％YOY，稅後 EPS 為 10.84 元，成長 24.12％YOY。
七、投資建議為買進
聚陽為成衣製造廠，ODM 訂單佔比達 90％，產品以銷往美國為主，佔比達 88.5％，
受惠 GAP 釋出高階品牌訂單帶動聚陽營收成長，
預估 2014 年營收 202.39 億元，成長 13.0％YOY，稅後淨利 16.62 億元，
成長 23.98％YOY，稅後 EPS 為 8.73 元，成長 7.74％YOY。
預估 2015營收 230.23 億元，成長 13.76％YOY，稅後淨利 20.63 億元，
成長24.12％YOY，稅後 EPS 為 10.84 元，成長 24.12％YOY。
考量：
（1）3Q14 為傳統旺季，預估營收成長 30％QOQ 至 56.61 億元，稅後 EPS
為 2.35 元，成長 27.44％QOQ，營收獲利同步提升。
（2）聚陽向上整合布廠，為 TPP 輸美零關稅做準備，為 TPP 受惠股。
（3）以預估2014 年及 2015 年稅後 EPS 各為 8.73 元及 10.84 元計算，
本益比各為 16.95 倍及 13.65 倍，本益比相對偏低，
投資建議為買進，目標價 165 元。
更多TPP受惠股
到底有哪些股票受到TPP的影響呢？
除了聚陽(1477)外，
一起被稱為成衣廠雙雄的儒鴻(1476)也早已在越南設廠，
因為越南TPP的關係，將大為受益，
一起來看看還有哪些股票受到TPP的影響→ TPP助威股報你知!
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