曼哈頓商辦市場迎來二十年最強復甦，Vornado(VNO)公布優於預期的財報，不僅調升 PENN 2 現金收益率，租賃成交量更創十年新高，經營團隊看好未來基本面將持續轉強！

曼哈頓商辦需求大爆發帶動空置率大幅下降

Vornado Realty Trust(VNO)董事長兼執行長 Steven Roth 在財報會議中展現高度信心，直言紐約正處於「20 年來最佳房東市場」的起點。他強調，曼哈頓商辦市場的基本面極為出色，預期供需緊縮的情況將持續很長一段時間，這對擁有精華地段資產的房東極為有利。

數據佐證了管理層的樂觀看法。2025 年全年，Vornado(VNO)團隊完成了總計 460 萬平方英尺的辦公空間租賃，創下該公司十多年來曼哈頓租賃量的最高紀錄，也是歷史第二高。受惠於強勁的租賃動能，紐約辦公室的出租率從上一季的 88.4% 顯著提升至本季的 91.2%。

核心資產 PENN 2 現金收益率預測上調至 11.6%

作為 Vornado(VNO)的旗艦項目，PENN 特區（PENN District）被形容為「城中之城」，其財務表現備受市場關注。Steven Roth 宣布了一項關鍵數據的利多：PENN 2 項目的預計增量現金收益率（projected incremental cash yield）從原先的 10.2% 上調至 11.6%，顯示該資產的獲利能力優於預期。

公司預計 PENN 2 的租賃工作將在今年內完成。這項數據的調整，反映了市場對高品質辦公空間的需求強勁，以及公司在議價能力上的優勢。除了現有資產，Vornado(VNO)也持續擴張，包括以 2.18 億美元收購第五大道 623 號，並計畫對東 54 街 3 號進行重大改建，瞄準未來的潛在回報。

2027 年獲利將顯著成長但短期受資產重整影響

在財務表現方面，Vornado(VNO)總裁兼財務長 Michael Franco 指出，2025 年全年可比 FFO（營運現金流）為每股 2.32 美元，略高於先前的預測。然而，展望 2026 年，公司預期可比 FFO 將與 2025 年持平。主要原因是為了配合公園大道 350 號及 PENN 特區其他資產的重建計畫，部分非核心資產出售及收入暫時中斷。

不過，投資人應將目光放遠。管理層明確表示，隨著 PENN 1 和 PENN 2 的租賃效益開始發酵，預計 2027 年將迎來顯著的獲利成長。這種「先蹲後跳」的收益曲線，是大型地產開發商在資產優化過程中的常見現象，反映了從簽約到實際認列營收的時間差。

積極回購股票並維持穩健的資產負債表

Vornado(VNO)在資本配置上採取了積極的策略。Roth 透露，自 2023 年董事會授權以來，公司已累計回購了 4,376,000 股，總金額達 1.09 億美元，平均價格約為每股 25 美元。近幾個月的回購動作依然頻繁，顯示管理層認為目前股價仍具吸引力。

在財務體質方面，公司流動性保持充裕，總額達 23.9 億美元，包括 9.78 億美元的現金餘額及 14.1 億美元的未動用信貸額度。淨債務與 EBITDA 的比率從年初的 8.6 倍改善至 7.7 倍，固定費用覆蓋率也持續穩步上升，顯示公司在擴張同時仍有效控管財務槓桿風險。

租約轉換至財報認列營收仍需時間發酵

儘管租賃市場火熱，投資人需留意會計認列的時間差。目前有超過 2 億美元的已簽約租金尚未反映在 GAAP（一般公認會計原則）財報中，這些收入將隨著租戶完成裝修並正式進駐後，分年逐步認列。

管理層提醒，雖然基本面強勁，但在預估 2027 年業績時應保持謹慎，建議模型推估的增長幅度不要過度激進。此外，像 94 號碼頭（Pier 94）等短期租賃性質的資產，以及整體曼哈頓市場景氣的延續性，仍是未來業績的重要變數。

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