【籌碼K晨報】疫情嚴峻反「逆勢備貨」,5 月經濟復甦、需求爆發,成了這波最大贏家... 裕隆集團「季底作帳」呼聲高,這 3 檔內外資同步買超,是要聯手做...

成衣大廠 : 聚陽 (1477) 價格「偏低」,隨歐美陸續解封,下半年營運是否回升?

本篇的追蹤個股是,

流行服飾的成衣大廠 聚陽 ( TW-1477 ),

上一次寫它是在  2019/12/24 ,

大家可以先去複習一下,

12/24 東奧概念股? 成衣大廠 : 97% 員工都是股東,員工不僅是雇員亦是投資者

這 6 個月來最多跌到 96.7 元,

目前價格 146 元,與當時的 159 元相比,

下跌了 8.7%,且仍未回到股災前的 155 元,

通常好公司在股災過後,價格應該會回升很快,

比如 寶雅 (5904)、邦特 (4107)、櫻花 (9911)

但聚陽這間老牌績優生,為何慢半拍 !?

2020 下半年營運會持續低迷嗎 ?

今天就針對這 6 個月來的變化去追蹤,

內文就不花時間做太多基本介紹,

除非公司時間序列資料有很大變化。

 


 

如何追蹤一間公司?

先看數據再找原因

通常我在追蹤一間公司時,

會先從「時間序列」的變化下手,

再從「橫斷面」的組成去找原因。

 

什麼是時間序列 ?

EX. 2017、2018、2019

2017Q1、2018Q1、2019Q1

這些有時間排序的資料,就稱為時間序列。

 

什麼是橫斷面 ?

單一時間的數據比較,就能稱作橫斷面,

這裡通常是跟同業比,

但也有對數據本身的研究分析,

比如全上市櫃股票, 2018Q1 毛利率比較

或者是個別公司,

自己的毛利率、利益率、淨利率的比較。

 

好的分析師

能透過時間序列看出端倪,

再靠著橫斷面深入探究成因,

接著靠著經驗提出假設,

最終透過邏輯與驗證,找出答案。

 

聽不懂我在講什麼? 沒關係

那接下來就打開影音,

看我怎麼一步一步做吧!

 


 

 

https://youtu.be/JCoMAHeJclw

影音導讀:吸收力更好

只有我是全影音經營,

記得聽,不要浪費這權益了。

調成 1.25-1.5 倍速

切到 youtube 可調整速度,

可更省時間,學習更有效率。

 

 

 

 

聚陽 (TW-1477)

全球第五大的成衣代工廠

成立於 1990 年,以 800 萬的資本額創立

是亞太地區著名之流行成衣,

全流程整合製造商,目前已有 3.3 萬名員工

是台灣成衣界的領航者,

也是全球第  5 大成衣代工商

同時為美、歐、日、台各大服飾品牌

與零售業者代工,成為主要合作夥伴。

2015 年起積極切入機能性服飾領域,

運動服飾佔營收比重逐年提升。

 


 

 

 

上一次追蹤它時,是在去年的 12/24 號,

因此我現在要做的事情是,

觀察它 12/24 -  6/3 號之間的變化,

期間多了以下新的財務數據與營運狀況 : 

-> 2020Q1 季報

-> 2019 股東會年報

-> 202005 法說會簡報

我會先把這些資料看過一遍,

然後就是打開價值檢視系統看數據,

從時間序列的資料變化當中,

來透析公司有了什麼實質變化。

P.S 聚陽是一間新聞超多的公司,所以今天會納入新聞解讀的小單元

 


 

主要產品

流行服飾為主

主要業務內容為成衣設計、製造及銷售,

主力產品分為三大類 : 

(1) 流行服飾

(2) 運動服飾

(3) 睡衣服飾

包含長短褲、T恤、洋裝、襯衫、內睡衣、

運動套裝、裙子、背心、針織服飾、夾克等

另提供的服務包括材質開發、

供應商搜尋與管理、款式設計、

流行趨勢提供、生產製造、研究開發、

物流配送及電子資訊交換等,

藉由這種全部到位的方式,提高與客戶的黏濁度。

 

2019 營收比重:

流行服飾佔 73%,機能性運動服佔 27%

 


 

在哪生產

印尼與越南為大宗

聚陽在 6 個海外國家設廠,

包括中國、越南、印尼、

柬埔寨、菲律賓與賴索托。

越南產能占比最大、約 40%,

印尼 30%、柬埔寨 20%,

菲律賓與中國各約 4%。

 

提早 10 年布局

聚陽的生產規劃,提早 10 年布局,

已經將產能都移到 越南、柬埔寨與印尼

中國產能僅存 4 %,

這個策略明顯非常奏效,

因為美國為全世界最大的成衣進口國,

雖然跟中國進口還是為大宗,

但 2019 年已經跌至 30% 以下,

成長率更為 -9.1%

取得代之的是越南與印尼,

特別是越南,成長達 11%,

最快未來 5 年內,可能取代中國,

成為美國最大的成衣進口國。

 


 

賣給誰 

美國廠商為最大宗

大客戶為 Gap 佔 25.7%

Japan Customer 佔 18.5%

其餘 Kohl’s 9%、Target 13.5%、

Walmart 9% 皆為聚陽主要客戶,

 

而我們也不難發現,

這些廠牌幾乎都是美國的流行服飾品牌,

因此聚陽有  75% 的營收來自美國,

由此可知,美國的零售市場好壞,

將大大影響聚陽的業績。

 

客戶越來越集中

另外我們從下表也能得知,

聚陽有超過 64% 的營收,

來自 3 間客戶,而且還有上升的趨勢,

這對企業經營來說不是好事,

因為只要大客戶營運出問題,

聚陽訂單就會大減,等於聚陽的業績,

也跟這些品牌廠的競爭力聯繫在一起。


 

1. 四月份營收大減 37%

主因為美國零售 4 月門市關閉

聚陽在 201912 月開始,

就連續 5 個月營收年減,

但撇開 2 月份因 :

1. 中國原料供應短缺

2. 中國地區門市關閉

3. 台幣升值

三項因素所帶來的 -18% 影響,

其餘月份其實年減程度不大,

而 4 月份卻突然大減 37.7%,

主因就是 疫情延燒 到美國,

美國是全球成衣最大的需求國,

也佔了聚陽 75 %的營收比重,

因此相比 2 月份因中國與日本帶來的影響,

美國成為疫情的重災去後,

對聚陽有相當劇烈的業績影響。

 

第三季美國疫情降溫!?

目前大家都認為美國疫情已得到控制,

零售業會在 第三季 開始好轉,

但這個得到控制是指 : 增加的速度

美國現在仍然每日新增 2 萬的確診病例,

而因膝蓋壓頸致死,所引起的暴動,

除了可能使疫情再度身溫外,

零售門市也會受到傷害,

美國有不少暴動份子,藉著此次機會,

打破門市玻璃,進去搶劫,

使得許多門市都以暫時閉店因應。

 

因此這個 X 因子還是存在的,

聚陽最好的狀況是第三季復原,

最壞可能會拖到第四季,

但可以預測的是,

5-6 月營收一定也不好看。


 

 

2. 毛利率下滑 !?

產能利用率不佳為主因

聚陽 2020Q1 的三率三降

看到毛利率下滑,

大家可能都會擔心是不是產品競爭力不夠!?

其實不然,

聚陽在產品技術上一直是領先同業的,

從下表的接單價格就能看的出來,

59.78 美元是近 8 年來的新高,

表示聚陽的生產品質,

確實受到高單價成衣製造的青睞。

 

毛利率下滑原因有兩項:

1. 台幣 4 月升值

2. 產能利用率下滑

整個 4 月份,台幣升值 1%

對於主要外銷美國的聚陽來說,

會造成一定比重上的壓力,

台幣每升直 0.1 元,

就會使聚陽產生 250 萬的匯損

4 月份台幣升值 0.5 元,

就會讓聚陽產生約 1250 萬的匯損。

固定成本還是需要支出

綜觀聚陽近 7 季的營收總額

每季營收區間落在 61 億~77 億,

而 2020 Q1 僅有 61 億,

比同期下滑 6 億多的營收,

單季營收年減達 8.8%,

而成本方面卻只降低 6%,

顯示受到客戶因疫情訂單延後的影響,

聚陽就算不做銷售與生產,

廠房租金、人力等固定成本,還是需要支付。

 

營業費用控管得當

雖然毛利率下滑 2.2%,

但利益率卻上升 0.2%,

這表示聚陽在變動費用的控管上表現不錯,

與同期相比,硬生生省下了 2 億多的費用,

這也看得出企業管理的能耐,

在終端景氣不好時,能及時的做費用控管。

 


 

3. ROE下滑!?

稅賦與產能利用率的緣故

上述提到利益率上升的情況下,

ROE 應該是上升的,

但 2020Q1 卻呈現下滑趨勢

從 5.36% 跌落至 4.52%。

 

但只要透過進階杜邦分析,

我們就不難發現主要問題點,

就是 產能利用率 與 稅務負擔,

這兩項數字分別從

0.78 下滑至 0.73

0.49 下滑至 0.42

產能利用率在前面講過了,因此不然理解,

而稅賦增加,屬於不可抗變數,

這是近幾年來的國家財政走勢,

並非公司本身的競爭力影響。


 

4. 幫你看新聞

挑幾則關注較高的新聞來解析

這是我覺得相當有趣的新單元,

發現大家很愛看新聞,

但查證新聞或辨識新聞的能耐卻不是每個人都有,

因此日後的追蹤文,

我會針對有較多新聞關注的個股,

做新聞解析,讓大家了解我看新聞的方式。

 

外資目標價-忽略它

外資目標價 180 元,這個可以忽略,

因為這僅僅是一間機構給出的評論而以,

聚陽這間公司有 46 間機構法人在關注,

顯然一間的看法根本缺乏宏觀參考性。

 

防護衣與口罩,疫情過後呢!?

這則新聞還有提到聚陽生產防護衣與口罩,

但我認為這不是聚陽的強項,

只是因應當下需求所做出的調整,

未來疫情緩和後,能不能還有訂單,

這個答案非常模糊,

畢竟市場不是沒有其他人,

當需求下滑時,供給過剩反而成為負擔。

 

日本解封,美國即將解封?

日本解封是好消息,

畢竟聚陽有 18% 營收來自日本客戶,

但美國的情況樂觀嗎 ?

我上面有提到幾個 X 因子,

其中就包含暴動帶來的影響,

可能會使疫情升溫!? 

零售業可能剛要開門,又要考慮關門,

雖然文明社會下,

暴動有很大概率能得到控制,

但好轉的意思是,沒那麼差,

可不代表業績會更好。

 

拿到新訂單!? 先看看就好

新聞也有提到,

聚陽拿到 target 的新牌子訂單,

GU 快時尚訂單也會增加,

但這些就先看看就好,

因為這還有待確認,

且實際帶來的正面效益也不得而知,

target 營收比重佔 聚陽的 13.5%,

GU 則佔比不到 10%,

因此這只是眾多客戶訂單中的一項,

並不表示整體訂單會上升,

畢竟新聞在炒做時,總是報喜不報憂。

 

4-9 月營收逐月攀升!?

這種下標方式千萬不能當真,

這只是為了讓你點進來,所下的驚悚標題,

逐月上升是因為基期低,

而且這裡指的逐月是說月增率,

而非我們比較關注的年增率。

 

防護衣 5 月底開始出貨

新聞說佔比會達 5-10%,

但我覺得就算是真的好了,

也表示只有今年而已,

2021 還能有那麼大量的防護衣與口罩需求!?

答案絕對是否定的,

除非疫情再度洗捲而來,

但如果真的疫情再起,

聚陽犧牲 90% 營收 換 10% 營收,

這只要有點腦子就知道不該高興。

 

大客戶 GAP 有麻煩

Gap 佔了聚陽 25.7 %的營收,

而且還有逐漸上升的趨勢,

2020Q1 更到達 27.5%,

這對我來說是聚陽最大的風險,

GAP 品牌目前所面臨的困境就是:

論性價比拼不過 Uniqlo,

論時尚度追不上 ZARA,

只能靠不斷促銷打折攬客進店,

因此我們才會看到 GAP

2019 年營收下降僅 2-3%,

淨利卻下滑 26-30% 之多。

 

而這次疫情與暴動的影響,

可能成為壓倒 GAP 的最後一根稻草,

GAP 也發出聲明,

公司未來 1 年的資金已用光,

現在僅能已無薪假 與 借錢來勉強渡過,

但這僅僅是勉強渡過而已,

品牌競爭力下滑是不爭的事實,

未來希望聚陽能將營收更加分散,

否則 GAP 出事,聚陽也好不到哪去。

 


 

投資價值

便宜,但有它便宜的原因

聚陽 2019 年初還有 216 元的股價,

但這一年來,最慘腰斬到 100 元,

除了終端零售業近年來的不振外,

還有對越南成本逐漸攀升的顧慮,

不過更多應該是對其大客戶的擔憂。

 

聚陽目前價格 146 元,

由於紡織業屬於景氣循環股,

因此用淨值比法去估值更好,

而目前的成長力看來,今年應該是負成長,

所以通常這種狀況,

我會給予"低估淨值比倍數"做為目標倍數,

目標價的估算就會等於 = 

淨值 * 低估淨值比倍數 = 43.43*2.84 = 123 元

 

顯然低於目前的 146 元,

但就算給它 偏低淨值比倍數,

目標價也僅落在 148 元,

也與現在價格差不多,

因此我才會說聚陽「便宜但也不便宜」。

 

但相反的,如果你認為 聚陽的客戶結構會好轉!?

或是 GAP 能走出低潮 !?

那聚陽就值得你投資。

 

我的看法 : (打開你影音)


 

 

 

溫馨提醒:

還是要叮嚀各位,投資人要投資的話,要多加注意,短期價格會受情緒影響,因此我們思維要放長遠一些,並且做好妥善的資金管理與分散風險,分批資金買入,並且分散產業持股,這點很重要,但投資人時常刻意忽略它,這可能會讓你遭受嚴重的打打擊,資金失去彈性。

 

 

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