「航運股」投資收益水漲船高，中航(2612)獲利大豐收！
【中航簡介】,中航核心業務為航運，可分為散裝及貨櫃運輸服務。散裝的部分，主要營運10艘海岬型船(Cape)，平均船齡約8~9年，平均載重噸(Deadweight Tonnage, DWT)皆大於15萬，主要運送鐵礦砂、煤礦、鋁礬土等大宗原物料商品。10艘船皆為合約船，大多為1~2年期短約，每季換約1~2艘。貨櫃的部分，子公司偉聯運輸為國內規模最大的內陸貨櫃運輸業者之一，於北台灣擁有2大貨櫃集散地，可直通南北大港，便於提供客戶貨櫃進出口業務。,旗下轉投資包含偉聯運輸、環能海運(持股12%)，以及富望投資、貿新投資、貿華投資等投資公司。其中環能海運主要業務為運送中東原油、成品油至遠東地區(包含台灣)，船型多為超大型油輪(VLCC)；至於投資公司投資標的多以運輸業為主，21Q1持股陸海(5603)、中菲行(5609)、陽明(2609)以「透過損益按工運價值衡量之金融資產」認列，進而會影響中航業外收入。,2020年營收比重：散裝51%、內陸貨櫃運輸35%、物流13%，空運代理等其他業務1%。,資料來源：中航、CMoney,資料來源：中航、CMoney,中航21Q1持有的有價證券,資料來源: 中航,【2021年中航散裝、貨櫃運輸本業轉好，業外投資收益大爆發】,由於年初疫情趨緩，全球經濟復甦帶動海運需求增加。市調機構Clarksons預估全球鐵礦砂需求年增3%，其中巴西年增6%、澳洲2%；煤炭運量預估增長5%，其中澳洲年增4%、印尼6%。,供給面的部分，由於海運環保法規日趨嚴格，新造船訂單逐年下降，2021年船隻供給來到近年低點。Clarksons預估今年散裝運力供給年增2.6%。供需結構轉好下，有利於市場景氣回升。,【21Q2散裝及貨櫃卸載增加，帶動中航本業轉好，加以業外持股挹注獲利跳升】,Q1散裝景氣回溫，惟以中小型船較明顯，中航首季營收7.9億元，毛利率微幅衰退0.6個百分點，整體營運持平去年第四季。,隨著3月鐵礦砂、煤炭需求轉強，5月雖有回落，整體需求仍維持強勁，至今BCI指數上漲66.5%，加以中航每季換約1~2艘，有利於提高Q2毛利率。,貨櫃運輸的部分。由於海外需求強勁，自年初台灣進出口量維持高水準。根據台灣港務局統計，今年1~5月貨櫃裝卸量達641萬TEU，較去年同期增加5.8%，進而帶動內陸貨櫃運輸回溫。但考量貨櫃運輸以及物流的毛利水平相較平穩，推升獲利成長的幅度較不明顯。,整體而言，受惠於貿易景氣持續擴張，以及散裝大型船需求回溫，預估Q2營收可望來到78億元，散裝換約帶動毛利率來到19.5%，營益率7.1%。受惠於航運持股Q2維持強勢，截至6/28，中菲行(5609)、陽明(2609)、陸海(5603) 持股總市值翻倍，可望大幅挹注中航業外收支9~10億元，預估EPS跳升至4.89元。,中航持股市值水漲船高，挹注業外投資收益大幅成長,資料來源：中航、CMoney, ,資料來源：台灣港務局, ,【21H2散裝及貨櫃旺季，中航本業獲利可望持續攀升】,展望下半年，預期中航4艘船將換約。由於近日中國打壓原物料價格，短期影響運輸需求波動加大。然中國鋼鐵業庫存偏低，短期電爐產量也較難補上需求缺口。隨著疫情淡化，下半年巴西、澳洲鐵礦供給可望持續恢復，加以Q3營建旺季帶動鐵礦砂需求增加，整體而言，預期鐵礦、煤炭需求仍可維持。在運力有限的情況下，可望推升大型船運價上行，進而有利於提升中航毛利率。貨櫃運輸的部分，受惠於Q3進入傳統運輸旺季，預估貨櫃運量可望維持高個位數的年增長。,整體而言，受惠於散裝需求增加以及出口旺季加乘，21Q3營收可望成長至86.4億元，季增8.2%，年增10.1%，換約帶動毛利率上升至24.8%，營益率13.2%，EPS 0.57元。, ,整體而言，中航受惠全球原物料需求增加、貿易出口景氣擴張，2021年營收可望來到33.1億元，年增5.8%，受惠於散裝換約，毛利率可望提升至21.3%，年增3.8個百分點，受惠於航運股股價跳升，業外投資受益大幅成長，EPS可望跳升至7.12元。預估每股淨值56.25元。, ,【結論】,由於近日散裝大型船市況轉強，推升中航股價強勢上漲，目前股價淨值比1.43倍。近日外資持股增加，股價仍維持多頭排列下，仍可偏多看待。基本面來看，由於帳上持有陽明、中菲行、陸海等航運股，預期Q2業外收益豐腴，獲利可望創單季新高，加以Q3進入散裝及貨櫃旺季，獲利可望持續轉好。在營運持續轉好下，預期股價將往1.8倍上下浮動，投資評等為買進，惟中航業外投資收益與航運股關聯性高，需特別留意後續航運股人氣是否持續維持，業外收益方可延續。, ,資料來源：籌碼K線, ,＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律途徑。,＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。
【研究報告】台驊投控 (2636) 高殖利率? 需留意現金增資及可轉債稀釋獲利
台驊投控 (2636) 高殖利率? 需留意現金增資及可轉債稀釋獲利,公司簡介,台驊投控為貨物承攬業，前身為台驊國際有限公司，2012/4轉型成產業控股公司，並更為現名，旗下有台驊運通、台灣空運、上海耀驊三大事業體。有別同業中菲行(5609)、捷迅(2643)，台驊主要深耕中國市場，與中國經貿出口景氣連動較高。,近年中國電子商務市場發展蓬勃，台驊為搶攻電商市場，於2013/10建構台驊在線平台(T.H.I. ONLINE)，以自身陸、海、空物流佈局完整的優勢，結合線下據點及線上電商平臺(O2O)之外，也為日後跨境物流伏筆，因此近年也持續在東南亞設立據點，而2018年的中美貿易戰，更加速不少台商移往東南亞發展，因此台驊未來將持續在東南亞佈建倉儲及報關據點。此外台驊因看好中歐鐵路貨運量逐年攀升，於2019年成立鐵路事業部，使台驊的物流分布更加全面。,台驊與知名海運業者、航空公司、中歐鐵路皆訂有艙位合約，因此有別於中小型的貨運承攬業者，台驊多能為客戶提供充足、穩定的訂艙服務。台驊為維持毛利率，會避免與大客戶簽訂低毛利的長約，且客群分散，其中較知名的客戶包含蘋果、三星、鴻海(2317)、正崴(2392)、友達(2409)、大聯大(3702)等電子大廠。目前台驊80個營業據點遍及亞洲，如台灣(12個據點)、中國及香港(51)、東北亞(3)、東南亞(14)等地區。近年半導體通路商大聯大轉型做智能倉儲物流，因看好台驊完備的物流系統，且台驊客戶多為電子大廠，整體而言有利於兩者的業務互補，因此於2020/5公開收購台驊股權，目前持股約10%。,2020年台驊營收占比，以業務別區分: 海運57%、空運33%、物流業務10%、中歐/俄鐵路5%；以區域別來看，中國及香港72%、台灣18%、東亞10%。,2020年因貨物運量大增，營收年增3成,20H1受新冠疫情影響，海、空、陸運縮減班次，因此造成20H2疫情趨緩後，歐美因補庫存、醫療物資運送需求大增，導致運輸供不應求。20Q2航空減班、運能減少，貨運價格因此翻倍，20Q3海運搶櫃現象導致運價連袂上漲，而缺櫃問題也導致貨物轉至中歐鐵路運輸，台驊2020年中歐鐵路的整裝貨櫃(CY)運量倍增4倍、併拆貨櫃(CFS)倍增7倍。2020年台驊營收151.5億元(YoY +34%)，其中海運營收YoY+33.9%，空運營收YoY+50.6%。但考量Q4因缺櫃問題，增加運輸的困難，預期20Q4營業費用將增加1-2%。,預估台驊2020年毛利率17.1%，年減0.8個百分點；營益率4.9%，年增2.2個百分點；EPS 4.85元(YoY +125.6%)。每股淨值20.16元。,21Q1缺櫃導致海運、空運運輸量維持,目前海運的缺櫃問題延續，運輸仍供不應求，加上海運的缺櫃問題也導致半導體、精密儀器等急單轉向航空運輸，運輸需求在農曆年前維持高檔，預期21Q1海運、空運貨運量將淡季不淡，運輸量可望相對維持，而中國因疫情管制嚴控，加上農曆新年逢淡季，預期台驊中國的物流業務量衰退近10%，整體而言，預期台驊21Q1營收仍不如20Q4。,預估21Q1營收39.8億元(QoQ -18%, YoY +57%)；毛利率17.3%，季減0.3個百分點，年增0.7個百分點；營益率5.2%，季減0.2個百分點，年增3.6個百分點；EPS 1.38元(QoQ -22%, YoY +624%)。,2021年歐美消費需求支持中國貨運量維持成長,根據市調機構IHS Markit今年1月的報告，預估2021年的全球貿易量將從2020年的127億公噸增加至136.5公噸 (YoY +7.5%)。而全球第一出口大國中國近日雖有疫情的干擾，但因中國嚴格管制農曆春節人流，預期疫情的影響不大，中國經濟仍將領先全球復甦。根據中國海關總署2021/1/14公布，2020/12中國出口同比增長18.1%，而台驊承攬業務多分布於中國，因此運輸業務也將隨之成長。至於歐美消費端的部分，因目前疫苗施打加快，美國施打率約7%、英國10%，依照目前施打速度，預計21Q3可達成70%的群體免疫，2021年歐美經濟逐漸好轉下，將帶動中國出口貿易回穩。,海運的部分，因海運市場缺櫃仍嚴重，運能滿載下仍不足以供應運輸需求，而為解決缺櫃問題以及看好今年的海運景氣，部分海運商如長榮(2603)已訂購新櫃，最快21Q2才能交付新貨櫃，屆時運能將因缺櫃問題緩解而有望提升。此外北美線將在5-6月換約，而台驊疫情前在歐美線貨櫃能賺取的價差約在100-200美元，20Q4價差已近1000千美元，屆時即便運價減半台驊仍有不錯的利潤。預期歐美經濟消費可望轉好的情況下，因台驊多與全球知名航商(如馬士基、中遠海運、長榮、陽明(2609)等)簽訂艙位合約，台驊2021年海運運輸量仍可望維持。,至於空運的部分，國際航空運輸協會(IATA)評估未來18-24個月疫苗運輸將需要約8000架波音747貨機，而目前可用貨機僅約2000架，疫苗運輸占掉空運大量運能下，又有60％以上客機停飛，影響空運運能減少，而根據台驊2020年空運量減少6%的幅度，預計2021年空運量再減少6%。,至於台驊在中國內陸物流業務，預期將隨中國經濟復甦維持個位數成長；中歐鐵路的部分，因21H1仍有缺櫃問題，加上中歐鐵路的運行時間僅海運的四分之一，價格約空運的五分之一，對於出口商仍是相當經濟實惠的替代運輸，而依照近年中歐鐵路每年至少20%的運量成長，預期2021年台驊中歐鐵路運量成長約10-15%。,預估2021年營收163億元 (YoY +19%)；毛利率16.9%，年減0.2個百分點；營益率4.7%，年減0.2個百分點；EPS 5.38元(YoY +11%)。預估每股淨值22.31元。若考量2020年底現金增資及發行可轉債，假設可轉債全數轉換，稀釋EPS為4.78元，預估每股淨值22.07元。,結論,近期雖仍有疫情干擾經濟復甦，但因歐美的疫苗施打加快，且中國對疫情加強控管，推測疫情再惡化的機率偏小，經濟復甦的基調仍維持正向，預期中國對歐美出口仍可維持成長，台驊2021年的運輸業務也將隨之成長。,目前台驊本益比7.13倍，位於歷史區間3-12倍的中段，而台驊近幾年股利發放率皆逾60%，以2020年預估EPS 4.85元計算，目前殖利率7.6%。雖然股利的報酬不錯，但仍須留意台驊每日的成交量偏低，流動性風險偏高，加上2020年底現金增資3億元，以及發行可轉債3.15億元，將稀釋2021年EPS，而近期股價也因反應未來獲利稀釋而維持區間整理，目前並無特殊利多消息下，預期股價將在季線附近維持區間整理，倘若未來疫情不幸惡化，屆時將影響台驊2021年獲利成長不如預期，再加上流動性較差的情況下，恐限制股價上漲的動能，建議可在本益比4-5倍附近再逢低介入，投資建議區間操作。,＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律徒徑。,＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。
【研究報告】中航(2612) 2020年投資眼光精準，業外投資大豐收
中航(2612) 2020年投資眼光精準，業外投資大豐收,公司簡介,中航為散裝航運公司，以散裝海運、內陸貨櫃運輸及物流等業務為主，2020/11海運運費收入47.56%，陸運運費收入 36.97%，倉儲物流收入 13.47%，空運收入 1.99%。截至2020/12旗下船隊有10艘海岬型船(Cape)，平均船齡約8 年，單一船隻的平均載重噸(DWT, Deadweight Tonnage)皆大於15萬DWT，皆屬大型船，因此中航主要運送鐵礦砂、煤礦、鋁礬土等。10艘船皆為合約船，大多為一年期短約，平均每季換約1-2艘，換約才會造成營運波動。,旗下轉投資台航(持股10.4%)主要業務為散裝海運、貨櫃運輸、客輪、代營中油台電等特種船，20Q3權益法認列2572萬元；環能海運(持股12%)主經營超大型油輪(VLCC)，業務以原油、成品油運輸為主，20Q3權益法認列2479萬元；其餘轉投資子公司則有富望投資、貿新投資、貿華投資等投資公司。,散裝運價指數及船型簡介,散裝船主要運輸鐵礦砂、黃豆、玉米、煤炭等大宗貨物原物料，貨物單一不怕擠壓，不須包裝成綑、成箱。波羅的海散裝綜合指數(BDI, Baltic Dry Index)為散裝海運的運價指標，其組成成分包含多種船型運價指數，目前BDI指數中，海岬型(Cape)40%權重，巴拿馬型(Panamax)和超級極限型(Supramax)各占30%。散裝船依DWT可分成：,(1) 海岬型(Cape)：DWT大於11萬噸，主要載運鐵礦砂、煤炭,(2) 巴拿馬型(Panamax)：DWT介於6.7到11萬噸之間，主要載運穀物(玉米、小麥)、煤炭、礦砂,(3) 超級極限型(Supramax)：DWT介於5到6.7萬噸之間，主要載運穀物、廢鐵、礦石,(4) 輕便型(Handy)、小型輕便型(Small Handy)：DWT小於5萬噸，主要載運水泥、木屑、紙漿,散裝航運產業簡介,散裝運輸需求佔比: 鐵礦砂30%、煤炭23%、穀物10%，因此散裝航運產業觀察重點為鐵礦砂、煤炭的供需面。鐵礦砂主要用於鋼鐵製造，與不動產建築、汽車工業有關。主要出口國為澳洲(56%)、巴西(26%)，中國則是主要進口國(70%)。煤炭多用於發電，冬季需求較高，煤炭進口大國有中國、印度、日本、歐盟、南韓、台灣等。,2020年靠業外收入支撐獲利,20H1因新冠疫情導致貿易需求緊縮，導致散裝海運、內陸貨櫃運輸大幅減少，中航20Q3累計營業利益1.25億元，其中內陸貨櫃運輸年減93%、散裝海運年減63%。然中航旗下船隊皆為合約船，受益於2019運價相對高檔，換約時合約價較高，因此所受虧損較同業輕微，20Q3累計稅後純益3.38億元，EPS 1.71元，惟其中有2.31億元來自金融資產的業外收入，每股貢獻1.17元，投資標的如: 陸海(5603)、中菲行(5609)、陽明(2609)等，標的多為同產業的海運、貨櫃業為主。2020/12/29公佈11月自結財務數據，營收2.59億元(MoM -3.2%, YoY -14.7%)，稅前淨利0.73億元(YoY +277.7%)，營收雖下滑，但獲利仍增加，推測主要仍是業外收入所貢獻。2020/12以來，投資標的陸海(5603)、中菲行(5609)股價已進入區間整理，陽明(2609)則累積上漲124%，預期可貢獻中航龐大的業外獲利。且因20Q3運價相較20H1維持高檔(平均漲幅約132%)而有利於中航20Q4換約。預估20Q4營收7.99億元(QoQ +1.5%, YoY -13.5%)；毛利率16.5%，季減0.1個百分點，年減3.1個百分點；營益率4.1%，季減0.1個百分點，年減5.2個百分點；EPS 1.19元(QoQ +15.6%, YoY +418%)。,預估2020年營收31.35億元 (YoY -16.7%)；毛利率17.2%，年減4.8個百分點；營益率5%，年減7.2個百分點；EPS 2.90元(YoY +76.9%)。每股淨值50.8元。,資料來源: 中航,中航20Q3持有的有價證券,資料來源: 中航,2021年中航本業雖轉好，然業外投資獲利維持不易,根據IMF預估2021年GDP年增5.2%，經濟復甦帶動貨櫃陸上運輸、散裝航運的需求，尤其目前貨櫃海運已供不應求，而Clarksons的報告指出2021年全球散裝運輸量將成長4%(其中鐵礦砂成長2%、煤炭成長5%)，且近年環保法規日趨嚴謹，海岬型新船訂單減少，2021年散裝海運需求將大於供給，BDI指數有望回到1700-2000點(歷年平均高點的位置)，屆時將有益於中航的換約價提高，本業獲利也將轉好。此外，2021年因經濟復甦，陽明、中菲行、陸海等貨櫃陸運及海運的獲利上修，且中航因處於產業之中，對產業的變化更加敏銳，其買賣時點可作為產業至頂或將轉折的參考，預期中航能持續創造業外的投資獲利，惟其持股2020年全年漲幅已多，2021年漲幅可能有限，業外投資獲利可能不若2020年亮眼。,預估2021年營收33.3億元 (YoY +6.3%)；毛利率19%，年增18個百分點；營益率7.3%，年增2.3個百分點；EPS 2.41元(YoY -14.6%)。每股淨值52.21元。,資料來源: 財金M平方,資料來源: 中航,結論,中航2020年本業獲利因新冠疫情大幅縮水，然其利用對於航運產業的敏銳度進行金融投資，使得業外投資收入大增，2020全年獲利豐厚。2021年因散裝運輸需求轉強，本業有望轉好，惟業外的投資標的股價已漲多，2021年業外投資獲利較有限，此外目前PBR 0.67位於歷史PBR區間上緣，評價已偏高，投資建議區間操作。,＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律徒徑。,＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。