聯合再生 3576

結論:,2021年元晶在報價調漲、新產能開出與進入旺季下，營收可望逐季大幅成長，但是受制於成本無法完全轉嫁客戶，獲利表現恐不如營收亮眼，由此預估2021年營收69.84億元，YoY+51.06%，EPS 0.14元，營運轉虧為盈。,展望2022年，根據研調機構PVinfoLink指出，2022年太陽能上游材料多晶矽產能將大幅開出40-50%，預期成本壓力可望逐漸舒緩，加以公司可望成為台灣首發M10大電池片廠商，且進行中的美國客戶專案獲利貢獻可望放大，營收與獲利均有明顯增加。預估2022年營收93.81億元，YoY+34.32%，EPS 1.02元。,元晶股本為44.58億元，由於產業市況欠佳而持續虧損，因此近三年未發放股利。21Q1每股淨值10.67元，預估2021年底淨值為10.81元，股價淨值比相較於歷史處於均值。,股價面來看，近期元晶股價上游矽料等成本侵蝕獲利，持續在年線附近膠著，觀察5月中旬本土疫情爆發、全國三級警戒的系統性風險一度讓股價跌落波段低點，所幸目前已不再破低，且低點有逐步墊高，且短期均線糾結向上，技術面情勢轉佳。不過，隨著股價整理時間拉長，上方季線與半年線壓力也逐漸向下扣抵至近高附近，讓技術面呈現收斂局勢。有鑑於元晶2021年營收逐季明顯成長，預估營收公布前應有股價驅動力，然而在獲利無法跟隨營收大步成長，數據公布前或將面臨市場賣壓，故操作上，建議營收公布前雖可短線偏多，但須特別留意一旦股價漲勢趨緩、頻留黑K或上影線之際，宜先退出，之後再擇機進場，預估後續股價應有機會在PBR 2.7-3.7倍之間震盪。,【元晶為國內產能最大的太陽能電池及模組廠】,元晶為國內太陽能廠商，擁有全台灣產能最大、自動化程度最高的先進太陽能電池及模組廠，專注於生產高效能與高品質結晶矽太陽能電池及模組。目前擁有新竹電池廠、屏東模組廠，總產能1GW(1000MW)。,資料來源:PVInfoLink,公司自2018/06起大幅調整經營策略，由過去電池、模組銷售，轉向聚焦於銷售高效、差異化模組，並積極推動”內銷為主、外銷為輔”銷售策略。公司產品具競爭性，針對地面具備相對優勢，而在海面可以撐起40米，也是業界對手難以望其項背，此外公司的技術更已朝向M10、G12的高效能產品邁進，預期M10大電池片於2022年VPC通過後，將為台灣首發，逐漸拉大與對手的差距。,目前元晶國內高效模組銷售已達營收9成以上的占比，而電池與模組占營收比重亦超過90%，由於模組內銷轉型策略奏效，元晶2020年營收46.24億元，YoY+4.12%，稅後淨利-2.86億元，稅後EPS -0.74元，虧損幅度明顯縮小。,至於國際主要競爭廠商包括JASolar、Hanwha Q CELLS、Trina Solar、Canadian Solar以及隆基綠能等；國內則有聯合再生(3576)、茂迪(6244)、安集(6477)等。,若比較元晶與國內競爭廠商的營運模式，元晶、聯合再生與茂迪均有購買WAFER(矽晶圓、矽料)製作成自有電池，至於安集則是外購電池，因此上游矽料報價對元晶的獲利影響頗大。,【掌握國內模組旺盛需求外，元晶亦將衝刺海外市場】,太陽能產業基本上可分成產品製造、系統安裝與服務的供應面與電力與能源的需求面兩大面向。在產品製造端分別有多晶矽、矽晶圓、電池、模組、逆變器等等零組件的製造業；在系統安裝與服務的供應面可分為開發、系統設計、安裝、運營以及相關融資服務行業；電力與能源的需求面則是分別在零售電力市場以及躉售電力市場與火力發電或其他形式的發電來源競爭。,太陽能產業因為進入障礙不高的特性，景氣不佳，業者艱困經營不說，景氣火熱時亦常湧入大量競爭者入市，尤其是中國業者為甚，削價競爭反而造成市況佳，但業者營運慘澹的情況。換言之，產業景氣平穩，新進入者無利可圖，對業界廠商才是較佳的市況，因此不易出現獲利大好。,產業面，2015年末巴黎氣候協議聚焦地球暖化議題，多國政策支持潔淨能源，加以太陽能發電成本快速下降，補貼政策推動太陽能市場產值。即便新冠疫情衝擊，2020年全球太陽能市場表現仍優於預期。截至2020年末，全球累計太陽能建置量接近750GW。研調機構IHS研究報告指出，2020年全球太陽能建置量達142GW，全球已有43個國家建置量超過1GW，BNEF預期至2022年全球每年新增太陽能裝置量將達140-178GW間，年增幅達雙位數。而Wood Mackenzie預測2021年將繼續增長，年複合成長率(CAGR)為7%，2026年度新增容量有望突破200GW。國際能源署（IEA）指出，隨著價格的不斷下降，太陽能有望成為新的電力供應之王。,美中貿易爭端未降，目前中國廠商仍因太陽能雙反稅難以銷售到美國，在拜登政府擴大公共建設支出政策，而美國之外的國外市場預期將隨疫苗施打普及而逐漸復甦，公司也將衝刺海外商機，預期未來將國際市場將以銷售模組為主。,太陽能與燃煤發電成本比較,資料來源:EIA，2020年,國內方面，經濟部規劃太陽光電長期設置目標2025年20 GW，其中屋頂型為3GW，地面型為17GW。而經濟部亦發動政府各單位跨部會盤點具潛力地點，要求台電完備併網饋線建置，大推一地兩用、屋頂型太陽能及漁電共生型專案，預計2021年太陽能累計裝置量達8.75GW。,雖2021年國內太陽能模組需求強，然即便國家政策訂定政策目標至2025年達20GW，但農委會規定未來光電開發2公頃以上地目變更案改由中央審查，使得大規模農用地難以取得，嚴重限縮農地設置太陽光電設施的可能性。此外，裝置太陽能前須考量屋頂承重、法令上該土地地類別與使用分區能否安裝，民眾抗議等，也成為現實上阻礙太陽能產業的問題，造成近年國內累積安裝數遠低於目標數量。而太陽能模組原物料2021年以來大漲，系統開發商(EPC)總成本較2020年增加20%-30%，但經濟部躉購費率給予投資報酬率僅5.25%，使得系統開發商虧損而寧可停工，模組廠出貨也受影響，因此造成先前太陽能安裝目標進度落後，截至2021/05約為6.2GW，距離2021年底政策目標8.75 GW尚有一段距離，甚至未達到2020年底的6.5 GW目標，然進入下半年旺季，廠商加快建置速度，國內模組需求熱絡，預估2021年台灣太陽能模組需求仍強勁。,【元晶訂單排程已至2022年初】,21Q1營收11.37億元，QoQ+8.87%，YoY +13.17%，毛利率5.25%，營業淨利-0.09億元，OPM-0.83%，其中來自業外的收益1,625.60萬，稅後淨利 0.02億元，稅後EPS為0.00元。雖上游矽料上漲，公司也調升模組報價，然而21Q1仍無法完全轉嫁成本，致使毛利率與獲利均低於市場預期。,元晶訂單掌握度高，今年以來原物料價格上升而飆漲甚至缺料，元晶陸續調整模組售價，今年已調漲約4成，加以新產能逐步開出挹注下，5月營收4.84億元，YoY+19.45%，連續第5個月營收年增正成長，累計前5月營收來到20.75億元，YoY+14.38%。,展望後市，2021/04月已接獲兩座大型太陽能電廠訂單，總量達240MW，營收金額在23-2億元間，將自4月起至2022/20陸續出貨貢獻營收。,【新產能持續開出，有助元晶營收逐季成長】,元晶新的模組產線21Q1陸續開出，已開始貢獻產能，到年底整體產能將從去年的500MW成長一倍到1GW。2021/05董事會已通過辦理現增及20億元聯合授信案，資金將用於擴建電池產線。,此外，2020年底已於新竹湖口電池廠新設太陽能大尺寸電池產線，21Q2新設備進駐並開始小量生產及進行客戶驗證，預計擴產後，太陽能電池年產能約可達1GW，在模組與電池產能持續開出下，加以定掌握度高，將挹注2021年營收逐季成長，2022年仍有三成以上的年成長。,【元晶營收大增，但產品報價調漲恐仍無法反應所有上漲成本】,太陽能上游矽料受中國業者在新疆地區輪線檢修，加上內蒙地區受能耗管控政策，整體矽料呈現供不應求，持續帶動價格上漲，連帶也使矽晶圓、矽料等同步跟漲，至於下游電池與模組報在原料成本大幅走升後，也開始逐漸上揚。,點此看完整報告 → https://www.cmoney.tw/notes/note-detail.aspx?nid=273486,＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律徒徑。,＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。

結論：,目前聯合再生訂單需求超過產能，標案集中21H2，預料進入產業旺季，新產能開出後將顯著貢獻營運，且21Q3仍有再度漲價機會，在出貨量與產品報價提升下，預估聯合再生2021年營收140.21億元，YoY+12.07%，但因原料高漲以及運費等各項費用難降，毛利率改善狀況不甚理想，預期2021年仍難脫離虧損，而受業外獲利挹注，虧損將大幅減少，預估EPS -0.13元。,聯合再生股本為266.50億元，由於歷年營運多處虧損，近三年未發放股利。預估2021年EPS為-0.13元。21Q1每股淨值5.13元，預估2021年底每股淨值5.20元，以13.65元附近的股價來看，股價淨值比2.65倍，股價淨值比(PBR)位處近3年中軸之上，評價略高。,股價面來看，聯合再生21Q1股價來到18.8元高點後開始修正，5中旬受國內本土疫情擴大的系統性風險衝擊見到今年低點，所幸年線提供支撐，近期股價有築底的意圖，不過上方季線與半年線橫亙下壓，目前趨勢上仍未結束偏弱走勢。考量今年營運有望改善，21Q2電廠收益可望入帳下，加以股價站上短均與年線，且各均線收斂開始糾結，後續應有助於短期股價的向上。但評價面來看並未低估，故建議依題材熱度操作，一旦熱度退潮，則宜順勢退場。,【聯合再生，國內模組市佔第一的太陽能國家隊】,聯合再生前身為新日光能源，為台灣太陽能電池與模組製造商之一，總公司設立於新竹，於2013年以換股與現金交易合併台達電(2308)旗下子公司旺能，2018/10由政府注資28億，並與昱晶、昇陽光進行合組，更名為聯合再生能源，行政院國家發展基金管理會持股6.57%，是第一大股東。,公司主要從事太陽能電池(Cell)、太陽能模組(Module)生產銷售業務、太陽能電站系統開發、建構與運營、儲能系統。2019/12營收佔比：太陽能模組 52.5%，太陽能電池31.34%，電廠13.88%，其他2.28%。2020年營收占以中內銷與外銷各半，外銷以美、印、德為主。,2020年營收125.11億元，YoY-31.03%，稅後淨利-61.39億元，其中來自業外的損失112,117.50萬，稅後EPS-2.31元。,聯合再生在三合一後徹底轉型，培植發展儲能系統產品及氫能機車為主的新事業，太陽能事業以模組品牌及系統業務為主的商業模式，目前三大事業體包括3大事業體包括電池、系統和儲能。公司積極投入下游太陽能電廠業務發展，目前太陽能模組在台灣市占率約50%，排名第一。,目前聯合再生太陽能電池年產能2.7GW，尺寸以G1為主(165mm)，其中台灣產能1.2GW以自用為主(竹科擁次世代鈣鈦礦太陽能電池N-HJT 50MW、其餘則位於竹南與台南廠)，泰國產能1.5GW以OEM方式進行，外銷歐美、印度等地，此外在台另有太陽能模組600MW，預計2021年擴產至1GW。,公司的電廠客戶遍布全球，分布於新興市場與已開發國家為主，涵蓋商業、政府機構與公共系統事業客戶等。至於在國際主要競爭廠商包括JASolar、Hanwha Q CELLS、Trina Solar、Canadian Solar以及隆基綠能等；國內則有元晶(6443)、茂迪(6244)、安集(6477)等。,【全球太陽能市場穩健成長，國內模組需求旺盛】,太陽能產業基本上可以分成產品製造、系統安裝與服務的供應面與電力與能源的需求面兩大面向。在產品製造端分別有多晶矽、矽晶圓、電池、模組、逆變器等等零組件的製造業；在系統安裝與服務的供應面可分為開發、系統設計、安裝、運營以及相關融資服務行業；電力與能源的需求面則是分別在零售電力市場以及躉售電力市場與火力發電或其他形式的發電來源競爭。,太陽能產業因為進入障礙不高的特性，景氣不佳，業者艱困經營不說，景氣火熱時亦常湧入大量競爭者入市，尤其是中國業者為甚，削價競爭反而造成市況佳，但業者營運慘澹的情況。換言之，產業景氣平穩，新進入者無利可圖，對業界廠商才是較佳的市況，因此不易出現獲利大好。,產業面，2015年末巴黎氣候協議聚焦地球暖化議題，多國政策支持潔淨能源，加以太陽能發電成本快速下降，補貼政策推動太陽能市場產值。即便新冠疫情衝擊，2020年全球太陽能市場表現仍優於預期。截至2020年末，全球累計太陽能建置量接近750GW。研調機構IHS研究報告指出，2020年全球太陽能建置量達142GW，全球已有43個國家建置量超過1GW，BNEF預期至2022年全球每年新增太陽能裝置量將達140-178GW間，年增幅達雙位數。而Wood Mackenzie預測2021年將繼續增長，年複合成長率(CAGR)為7%，2026年度新增容量有望突破200GW。國際能源署（IEA）指出，隨著價格的不斷下降，太陽能有望成為新的電力供應之王。,太陽能與燃煤發電成本比較,資料來源:EIA，2020年,國內方面，經濟部規劃太陽光電長期設置目標2025年20 GW，其中屋頂型為3GW，地面型為17GW。而經濟部亦發動政府各單位跨部會盤點具潛力地點，要求台電完備併網饋線建置，大推一地兩用、屋頂型太陽能及漁電共生型專案，預計2021年太陽能累計裝置量達8.75GW。2021年台灣太陽能模組需求相當強勁，預估全年太陽能裝機量上看2-2.5GW，較2020年1.68GW 成長20-50%。聯合再生保守估計2021年太陽能發電安裝量應有2.2GW，預計公司能拿下約逾5成的模組市占。,雖2021年國內太陽能模組需求強，然即便國家政策訂定政策目標至2025年達20GW，但農委會規定未來光電開發2公頃以上地目變更案改由中央審查，使得大規模農用地難以取得，嚴重限縮農地設置太陽光電設施的可能性。此外，裝置太陽能前須考量屋頂承重、法令上該土地地類別與使用分區能否安裝，民眾抗議等，也成為現實上阻礙太陽能產業的問題，造成近年國內累積安裝數遠低於目標數量。,台灣太陽光電分布圖,資料來源:台電,【聯合再生21Q1本業虧損大幅收斂】,聯合再生21Q1營收30.05億元，QoQ+10.63%，YoY+0.61%，由於國內客戶拉貨力道強勁，加以太陽能案廠趕裝，帶動3月營收顯著提升，毛利率-1.57%，營業淨利-4.61億元，OPM-15.33%，其中來自業外的損失8977萬，稅後淨利-5.33億元，稅後EPS為-0.2元，虧損大幅收斂。,【太陽能原料成本大漲，聯合再生恐仍無法反應所有上漲成本】,目前太陽能上游矽料受中國業者在新疆地區輪線檢修，加上內蒙地區受能耗管控政策，整體矽料呈現供不應求，持續帶動價格上漲，連帶也使矽晶圓、矽料等同步跟漲，至於下游電池與模組報在原料成本大幅走升後，也開始逐漸上揚。,業界預期21Q3矽料、矽晶圓價格仍會續漲，因此若後續原物料價格依然居高不下，聯合再生21H2將再調漲太陽能模組價格。然而在考慮太陽能電池與模組報價漲勢落後，預期恐仍無法反映所有上漲的原料成本。,資料來源:索比光伏網,點此看完整報告 → https://www.cmoney.tw/notes/note-detail.aspx?nid=269916,＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律徒徑。,＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。